利率策略:利率仍为区间震荡 抢跑情绪宜当冷静

类别:债券 机构:长江证券股份有限公司 研究员:吕品 日期:2021-11-30

市场回顾 近期市场多头趋势较强,T 主力合约仅有一个移仓换月日表现较弱。周五,在南非疫情的影响下,T2203 突破前高,10 年国债活跃券突破到2.85%,本轮突破预示着是新的顶部的确认,还是上一轮周期的底部?我们认为目前市场仍在抢跑年内降息与年内更大规模降准,若货币当局年内改变意愿不强,那市场期望落空后,将重归区间震荡格局。 利率突破的焦点:基于经济预期的抢跑,以及南非疫情催化

    基于经济预期的情绪抢跑。工业增加值单月连续两个月突破到4%以下,9 月份、10 月份单月同比分别为3.1%、3.5%,Q4 的GDP 增长较Q3 进一步滑落的趋势或已近定局;地产方面,商品房销售与新开工面积迅速下滑,截止10 月单月同比分别为-21.65%、-33.14%。地产投资单月同比亦连续两个月跌落负区间,9 月、10 月分别为-3.5%、-5.4%;政府债基本发完,在实物工作量上也不及预期,基建投资10 月份累计同比从9月的1.52%继续下滑到0.72%。去年基建投资是一个相对正常的基数,基建投资很可能在今年年底转负,更重要的是,若剔除价格成本因素,则地产投资与基建投资可能会更弱,市场抢跑货币政策有一定基本面基础。

    南非疫情、国内局部新增确诊等在周五的催化。南非突变病毒(Omicron)对周五的利率市场形成实质影响,参考上一轮Delta 病毒在印度、欧美扩散时期,仅对标普带来有限的影响,对各国资产价格并未体现出持续性的影响,具体到中国利率与货币政策上,就更微乎其微。关键在于,异变的病毒并未改变各国防疫政策。从已知的信息看,海外部分制药企业表示可以在6 周内调整现有的mRNA 疫苗适应新的病毒。至于国内的多种抗疫手段下,这轮新型变异则影响或将更小。若本轮突变病毒不改变国内的抗疫方式,那么对实体与货币政策层面的影响仍将微乎其微。近期国内局部地区疫情反复的状况已得到较好控制,总结来看,其对国内资产价格难以有持续影响。

    没有货币实质放松的抢跑,在预期得不到兑现后,会容易形成急跌。如果基本面下行、南非疫情等对今年的货币政策不会造成直接催化,那么我们认为目前利率市场仍处于区间震荡的局面。另外,11 月8 日人民银行释放出以绿色再贷款为代表的结构性货币政策工具,运行效果还有待观察时,便再次祭出总量政策恐怕时间有所仓促。在高层定调尚未出现大的调整前,货币政策更多的是以不变应万变,年内货币大的方向转变可能性较小。对于利率走势上,大道至简,可能还是涨多了会跌、跌多了会涨,目前接近于2.8%的位置,已经再一次透支了立刻降准、降息的预期,那么后续上行的节奏可能会比较急。