广和通(300638)重大事项点评:收购锐凌无线过渡顺利 公司有望在车载市场实现弯道超车

类别:创业板 机构:华创证券有限责任公司 研究员:韩东/李娜 日期:2021-11-28

事项:

    公司11 月27 日发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金报告书(修订稿)》和《深圳交易所关于重组问询函的回复》。

    评论:

    行业缺货/涨价出现缓解,预计毛利率将持续回升。2021 年1-8 月,锐凌无线实现营业收入15.30 亿元,毛利率为11.69%。由于上游原材料涨价,毛利率水平较2020 年全年下降1.74pct。随着上游缺货/涨价逐步缓解,毛利率已出现回升,1-8 月毛利率较2021Q1 提升0.43pct。1-8 月实现净利润0.38 亿,净利率下降至2.5%,较2020 年降低1.7pct。我们预计,Q4 上游缺货/涨价情况将继续缓解,锐凌无线毛利率与净利率也将继续回升。

    锐凌无线管理团队稳定,收购顺利过渡。人员方面,截至到8 月底,锐凌无线总人数达到182 人,相对交易之前增加31 人。收购至今未出现管理团队及核心人员无流失情况,研发团队人员变动符合行业基本情况,收购过渡顺利。供应链方面,锐凌无线与伟创力、高通建立了长期稳定的合作关系,射频器件、存储器、PCB 板和电容等上游器件均已签署框架合作协议或正在洽谈新协议,以保证原材料供应的稳定性。

    大众收入提升超预期,份额稳固。锐凌无线客户为Tier 1,其第一大客户中LG对应主要整车厂为大众,第二~第五客户分别为Marelli、Panasonic、Continental和Ficosa,对应整车厂客户为菲亚特克莱斯勒、标致雪铁龙和雷诺等。2020 年公司向 LG 销售金额为8.56 亿元(YoY+209.84%),主要由于锐凌无线4G产品于2019 年度正式进入规模量产阶段,在产品的量产初期,销量呈现快速增长,表现出公司在大众的份额稳固。第二~五客户收入下滑,主要是由于产品中标时间早,2018 年开始量产,目前已进入项目中后期,销量下降属于行业正常现象。

    收购导致研发投入出现缺口,预计24 年收入将恢复增长。锐凌无线收入产品结构现以4G 为主,2025 年5G 放量增长。由于Sierra Wireless 2020 年计划出售车载业务减少研发项目投入,2020 年公司研发费用率下降至2%,新产品研发出现缺口,导致21-23 年收入保持平稳。我们认为,未来公司预计维持5%以上的研发费用率,稳定新产品推出进度,24 年收入将恢复增长。

    盈利预测、估值及投资评级:我们认为,公司以收购锐凌为契机切入车载市场,在车载市场弯道超车,目前锐凌无线资产整合顺利,未来广通远驰+锐凌的组合基本锁定车载前装市场全球前二,我们维持公司2021-2023 年收入预测为42.03、58.80、70.50 亿元,归母净利润为4.51、6.27、7.91 亿元,对应EPS 为1.09、1.52、1.91 元。我们参考可比公司估值并给予公司一定的并表预期溢价,对应2022 业绩为45X PE,目标价为68.4 元/股,维持“推荐”评级。

    风险提示:笔电通信模块市场竞争加剧;上游芯片及元器件缺货及涨价。