10月工业企业利润点评：上游繁荣的顶点

　　主要观点

    　　10 月数据简述：量价齐升，利润上行，疯狂的上游与落寞的下游10 月，工业企业利润两年平均增长26.8%，9 月为13.6%。库存方面，截止至10 月，库存同比为16.3%，前值为13.7%。

    　　量、价、利润率拆分来看，量价齐上，利润率大幅上行。PPI 10 月当月同比为13.5%，前值为10.7%。工业增加值10 月两年平均增速为5.2%，9 月为5.0%。

    　　得益于PPI 的上行，10 月利润率提升至为7.4%，此前9 月为6.6%，提升0.8%，往年看，过去十年10 月利润率平均比9 月仅高0.16%。

    　　行业层面：疯狂的上游与落寞的下游。从利润占比来看，10 月采矿+上游占比为58.2%，前值为50%。从利润同比增速来看，10 月采矿业两年平均增速为87.2%，前值为54.1%。制造业上游两年平均增速为59.6%，高于前值24.4%。

    　　中游两年平均增速为3.4%，低于前值7.7%。下游两年平均增速为-1.7%，低于前值2.1%。

    　　10 月数据点评：上游繁荣的顶点

    　　（一）现状：10 月，上游的繁荣更进一步。体现在，上游利润占比进一步大幅上行。采矿+制造业上游占工业企业利润之比10 月为58.2%，前值为50.0%。

    　　从利润率、利润增速等角度看，也在表明，上游更加疯狂中，下游更加落寞中。

    　　（二）原因：煤炭是主因。煤炭的疯狂，在利润上有两点突出体现。1）煤炭超过电子，在工业细分行业中，成为最赚钱的行业。10 月，煤炭利润占比高达16.4%，电子占比仅为7%。2）10 月利润增速的上行，主要靠煤炭的拉动。

    　　从同比看，10 月工业利润增速为24.6%，前值为16.3%，上行8.3 个百分点。

    　　其中，煤炭10 月拉动16.6%，9 月拉动10.1%，煤炭多拉动了6.5 个百分点。

    　　（三）展望：上游的繁荣可能已经见顶。我们主要分析上游的核心矛盾，煤炭。一方面，政策层面对煤价开始施压。另一方面，也是更重要的是，煤炭的供需基本面在快速好转中，煤价趋于下行，煤炭利润趋于下行。

    　　我们对短期煤炭的供需简要分析如下：

    　　1、当下供大于需。体现在：1）港口库存快速攀升，目前秦皇岛库存已经超过了去年同期。2）电厂库存快速攀升。截止至11 月20 日，可用天数已经超过了20 天。

    　　2、12 月的旺季，可能依然是供大于需。1）需求侧，12 月可能由于地产链条拖累下，工业生产偏弱，旺季不旺。12 月用电需求虽然受天气影响，但真正起决定力量的是工业。比如去年12 月，用电环比增长28.9%，2019 年同期是20.3%，环比多增了8.6%，居民拉动部分，仅多增了1.1%。二产拉动部分，多增了6.7%。与之对应的是去年12 月工增同比高达7.3%。2）供给侧，保供压力下，产量屡创新高。

    　　3）供需结合看，12 月可能依然是供大于需。从近期发改委公布的库存数据看，11 月下旬日均补库133 万吨。按照11 月20 日公布的存煤1.43 亿吨，可用天数23 天推算，日耗是621 万吨。这意味着除非12 月日耗在11 月20 日的基础上，环比上行21.4%，12 月才会出现去库情况。而过去几年看，12 月火电发电环比最多是20.1%。结合需求侧的分析，12 月可能是继续补库的情形更高。

    　　风险提示：

    　　海外疫情恶化带动工业品价格下行。