四会富仕(300852)：原材料涨价顺利传导 汽车PCB业务迎来新突破

　　业绩情况：2021 年前三季度，公司实现营业收入7.54 亿元，同比增长59.34%，归母净利润1.41 亿元，同比增长59.15%，扣非归母净利润1.32 亿元，同比增长57.84%。

    　　收入稳健成长，上游原材料涨价顺利传导。在下游需求及客户订单的支撑下，公司新增产能得以有效释放并消化，在此情况下，公司单季度收入稳步增长，2020 年四个季度，公司单季度收入具备稳定在1.5-1.8 亿元，今年前三季度，单季度收入均超过2 亿元且逐季稳步上行，第三季度实现2.97 亿元，同比/环比 +107.82%/+16.70%。盈利能力方面，受上游铜箔、树脂和玻纤布等重要原材料相继涨价影响，今年上半年公司毛利率有所下滑，第一和第二季度毛利率分别为30.27%和30.28%，与2020 年同期相比下滑约3 pct.,第三季度，随着涨价压力逐渐往下游传导，公司毛利率企稳回升至31.66%，环比提升1.38pct.，后续，随着上游原材料价格企稳，公司的盈利能力有望进一步恢复，进而释放更佳的业绩成长弹性。

    　　工控稳健成长，汽车持续突破，双轮驱动迈步向前。产品品质、交付周期上的严格把控，为公司赢得了诸多工控、汽车领域的客户，该两个领域已成为公司最主要的收入来源，2019 年分别占比56.77%和28.14%：

    　　（1）工控方面，公司的客户主要以日立、松下、横河电机、欧姆龙、基恩士、安川电机等日系客户为主，产品被广泛应用于伺服电机、伺服驱动器、可编码控制器和工业马达等，当前，智能制造已经成为全球发展先进制造业所关注的热点，而工业自动化技术及产品是智能制造的基石，尤其是国内，在《中国制造2025》的引导下，工业控制系统、伺服电机及驱动器和减速器等智能装备和产品的需求有望快速提升，进而带动工控PCB 市场的成长。公司是为数不多的聚焦工控领域的内资PCB 企业，且与日系客户的长期合作较好的培养了公司重品质的特性和柔性化生产能力，这些特质在天然上适配工控PCB，当前公司正积极自主开发国内工控客户，该业务有望持续稳健成长。

    　　（2）汽车电子方面，公司产品主要应用于转向马达、远程信息处理器（T-box）等重要汽车安全部件以及汽车照明系统、天线、车锁等，公司汽车电子领域的客户包括CMK、京写等全球前列的汽车PCB 供应商，以及希克斯、技研新阳等全球知名汽车电子EMS 厂商，随着国内新能源汽车市场的崛起，公司有望成为上述日系客户开拓中国市场的　　重要助力，如8 月6 日，公司与全球最大汽车PCB 制造商（CMK 集团）签订战略合作协议，力争实现资源互补，做强汽车PCB 业务；于此同时，借助服务日系客户培养的重品质特性，公司正积极自主开发国内汽车客户，且已有较佳的收获，公司已通过国内激光雷达客户认证，获得小批量量产订单。未来，公司汽车PCB 业务的收入占比有望持续提升。

    　　产能有序扩增奠定持续成长基础。6 月新投产能的利用率正稳步爬升，与年初相比，公司当前月产量提升约25%，达产后，产能相较上市前将提升60%以上，此外，公司募投项目所在厂房仍具备裕余空间，获得政府环评指标后将进一步扩充产能。需求方面，公司所专注的中小批量和已实现大部分产能转移的大批量并不相同，当下欧美市场仍保留着较多中小批量板产能，欧美现下的PCB 应用下游以工业控制、医疗器械和军事航空为主，当前，非军工类小批量板的产能亦正再不断往国内转移，受益于此，公司的新增产能有望得到较好的消化，进而为业绩成长奠定基础。

    　　盈利预测与投资评级：上调公司评级至买入。当前，上游原材料涨价的负面影响已开始消散，长期而言，公司的整体产能将在未来2-3 年较大幅度提升，在国内工控及汽车需求不断成长的情况下，按公司扩产进度预期，预计公司2021-2023 年的净利润分别为1.97 亿，2.64亿和3.36 亿元，当前股价对应PE 分别为31.29、23.31 和18.34 倍，上调公司评级至买入。

    　　风险提示：（1）工控和汽车景气度下行；（2）国内PCB 产能扩增造成的行业竞争加剧；（3）公司产能爬坡进度不及预期。