风格定输赢：风格研究系列1

　　核心要点：

    　　1、回顾过往20 年的股票市场，2010 年之前处于增量经济时代，市场表现为同涨同跌，风格分化不明显。2010 年之后随着经济增速下台阶，存量经济时代市场分化加大，风格定输赢。通常而言，风格的划分有两个维度，一是市值维度，主要是大盘股和小盘股；二是行业维度，主要集中在成长、消费、周期和金融。

    　　2、从市值属性来看，大小盘风格轮动并不频繁，2000 年以来大小盘轮动共有四个阶段。2000-2007 年大盘风格占优，2008-2015年小盘风格占优，2016-2020 年大盘风格占优，2021 年春节至今小盘风格重新开始跑赢，三次拐点对应沪深300 指数三个阶段性高点，经济运行的趋势和所处阶段，产业政策支持的方向，并购重组的周期以及股票市场运行的阶段性特征共同决定了大小盘风格的轮动。

    　　3、从行业属性来看，2006 年以来四个行业风格的轮动相对较快，经历了2006-2007 年金融、2009-2010 年成长和消费、2011-2012年金融、2013-2015 年成长、2016-2018 年消费和金融、2019-2020年成长和消费的轮动过程。从累计收益来看，消费一骑绝尘，成长和金融交替跑赢，周期仅在今年大放异彩，跑赢的时间相对较短，行业风格轮动的决定因素较为复杂，消费和周期，成长和金融的超额收益互为镜像，这意味着阶段性最多只能看好两个风格，经济趋势与利率的阶段性走势决定了成长与金融的相对表现，上中下游利润分配的格局与价格的波动决定了消费与周期的相对表现。

    　　4、2005 至2007 年、2009 至2010 年，2014 至2015 年、2019年至今的四轮典型牛市中，普涨时间在缩短，分化时间在变长，轮动在加快，选错风格的代价在扩大。牛市的初期往往是普涨的格局，分化程度有限，但随着牛市的持续演绎，分化开始加大，特定事件的出现往往标志着主线风格的确立或加速。

    　　5、公募基金的配置是顺风格的，体现为公募基金对于大小盘、　　四个行业风格的配置取向基本同市场轮动同步，优秀的基金大概率出自占优的风格，2019 年以来跑赢的基金集中在成长和消费风格，如果选错了风格，则会付出较大的机会成本，而且并不能控制住下行的风险。