麒盛科技(603610)：盈利能力显著改善 期待内销新模式启航

　　报告导读

    　　公司发布2021 年三季报：21Q1-Q3 实现营收21.78 亿元（+38.57%），归母净利2.51 亿（+32.13%），扣非净利2.43 亿（+44.35%）；其中Q3 单季实现营收8.51 亿（+47.86%，较19Q3+5.87%），归母净利1.17 亿（+88.76%，较19Q3+4.62%），扣非归母净利1.15 亿（+125.82%，较19Q3-1.66%）。

    　　Q1/Q2/Q3 营收增速分别为25%/42%/48%，疫后海外需求恢复对业绩拉动较大，表现亮眼。

    　　投资要点

    　　21Q3 提价落地+汇兑减亏，盈利能力修复至19Q3 水平上半年受原材料（钢材等）&海运（主要采取FOB、但仍有部分受影响）价格大幅上涨拖累，公司利润增速表现平淡。21 年7 月1 日起，公司与主要客户协商落地了不超过10pct 的提价措施，展现了较强的成本转嫁能力，其背后是智能电动床赛道下游需求旺盛、供应端竞争格局良好。同时由于20Q3-Q4 公司产生汇兑亏损约0.3 亿、0.4 亿，而今年Q3 以来人民币升值趋势已经走平，Q3 汇兑方面减亏约0.3 亿，拉动整体归母净利率上升至13.7%（19Q3 为13.87%），恢复显著。展望Q4，提价措施对报表端的覆盖更全面（Q3 预计仍有1 个月左右的收入是之前的订单），看好利润率持续向上。

    　　海外TSI 高增、麒盛分享成长，内销养医护模式启航海外市场：21H1 海外业务营收增速+32%、占比92%，预计Q3 增速更高，增量主要来自美国市场大客户TSI 的放量（21H1 其电动床采购额同比增长70%），SSB 表现稳健；此外欧洲市场也取得了较高的增速、但基数较小。展望明后年，疫后需求复苏结束后，由于美国市场目前智能电动床渗透率仍然较低（约15%），每年仍以2-3pct 速度提升，看好公司海外业务保持15-20%的稳定增长。

    　　国内市场：21H1 国内业务营收增速+37%、占比4%，仍处于起步阶段。电商渠道增长较好，但线下经销业务由于消费者对智能床接受度较低+品牌知名度不高，目前进展较慢。公司另辟蹊径：（1）养医护智慧康养模式，借力养老机构、医疗单位推广智能床产品，20 年10 月推出试点、21 年9 月获批工信部“2021年新型信息消费示范项目”，期待放量；（2）2022 冬奥会智能床指定供应商，有利于品宣和产品普及；（3）合作家装，积极开拓整装渠道。公司规划22 年国内业务理想状况下提升至10%，具备较大的增长潜力。

    　　Q3 毛销差环比修复，销量抬升费用率压缩

    　　（1）毛销差：21Q3 毛利率34.94%（同比-6.07 pct，较19Q3 下降3.22 pct），考虑到20 年运输费用口径调整，计算21Q3 毛销差为27.98%（-4.83pct，较19Q3 下降1.65 pct），得益于提价措施盈利能力逐渐恢复，Q4 预计更优。

    　　（2）费用率：21Q3 期间费用率19.48%（-10.04 pct，较19Q3 上升5.60pct），其中销售费用率6.96%（-1.24 pct，较19Q3 下降1.57 pct，系运输费用口径调整），管理+研发费用率13.24%（-2.43 pct，较19Q3 上升5.35 pct），财务费用率-0.72%（-6.36pct，较19Q3 上升1.81 pct）。

    　　（3）现金流：截止21Q3 末，公司账上应收账款+票据合计5.16 亿（同比+8.53%，较期初+23%）、增长幅度低于营收增速，账期管理能力较强；存货7.51 亿（同比+114%，较期初+63%）上升较多，预计系Q4 旺季来临前提前备货。21Q3 经营现金流净额-0.61 亿元（20Q3 为-0.66 亿），主要系存货占用资金较多。

    　　盈利预测及估值

    　　公司卡位智能电动床蓝海成长赛道，深度绑定海外大客户，同时积极开拓内销渠道，养医护智慧康养模式若推行顺利，有望带来业绩超额增长与价值重估，看好长期成长性。我们预计21-23 年公司实现营收30.33/37.1/44.59 亿，同比增长34.19%/22.35%/20.18% ， 归母净利3.93/4.84 /5.86 亿， 同比增长43.84%/23.13%/21.1%，对应PE 为21.09X/17.12X/14.15X，维持“买入”评级！

    　　风险提示：海外疫情持续蔓延，电动床行业竞争加剧，内销渠道开拓不达预期