策略点评报告：如何看待年初以来的“回购潮”？

年初以来上市公司出现“回购潮”。年初以来上市公司回购金额已超过1400 亿元，创出历史新高。如果上市公司回购继续保持该热度，全年回购金额有望达到2020 年的两倍之多。分行业来看，今年回购金额较多的行业可以概括为两类，一类是以家电、农林牧渔、食品饮料为代表的“景气度中性/下行+回调幅度大”的行业，另一类是以煤炭、钢铁为代表的“景气上行+涨幅不足”的行业。

    我们认为今年上市公司回购金额的大幅增加，可能是“回购新规”的制度性利好持续发酵、龙头企业回购意向持续增强、股市存在结构性低估，这三项因素叠加所产生的结果。

    回购新规在多个层面上支持企业回购。回购新规在2018 年底-2019 年初陆续落地，在回购情形、回购决策程序、回购资金来源等多个方面做出了调整，全面支持上市公司开展回购。新规落地之后，上市公司回购发生的变化主要体现为回购金额的大幅增长，且主要由员工持股计划或股权激励所贡献。

    龙头企业回购活跃度持续增加。（1）2019 年以来，大额回购的数量持续增加。在2018 年之前A 股上市公司回购金额超过5 亿元的案例极为稀少，而2019 年之后每年都会有30 例以上的回购金额超过5 亿元。（2）大额回购案例涌现的本质是龙头企业开展回购的积极性增强。沪深300 成份股回购金额占自由流通市值的比例由2018 年的3.93‰增加至20.86‰，增幅为16.93 千分点，而同期中证500 成份股、中证1000 成份股回购金额占自由市值的比例增幅仅为7.44‰、5.11‰。参照美国市场，以标普500 成份股为代表的龙头企业回购力度是长期高于罗素2000 指数成份股的。

    开展回购的上市公司估值普遍不高。（1）回购新规在回购情形中新增了“上市公司为维护公司信用及股东权益所必需的回购”，相对应的具体标准是上市公司股价低于其每股净资产，或者20 个交易日内股价跌幅累计达到30%。（2）2019 年以来，万得全A 指数的市净率分位数由0.98%提升到了69.54%，但发布回购预案的多数上市公司估值分位数普遍在5%-30%之间，也就是说开展回购的上市公司的估值相较自身历史情况是偏低估。（3）从今年以来的大额回购案例来看，具有低估值特征的行业主要集中在公用事业、钢铁、汽车、通信等行业中，比较典型的如上汽集团、中国联通、宝钢股份均是在股价破净时发布了回购预案。

    风险提示：报告结论基于对历史数据的分析，历史规律在未来可能失效。