固定收益主题报告：7月超储率或升至1.6%附近 8月资金面压力预计不大

　　6 月超储率维持1.4%附近，7 月或升至1.6%附近。6 月末，根据准备金存款计算的超储规模在3.1 万亿附近，超储率维持1.4%附近。截至7月29 日，7 月公开市场操作净回笼3600 亿元，降准投放1 万亿左右，7 月国债和地方债净融资或消耗1460 亿元左右。如果财政存款投放节奏与2018-2019 年同期均值水平接近，M0、库存现金变动与2015-2019年同期均值接近，缴准基数和一般性存款同比假设与6 月持平，在不考虑再贷款、再贴现的情况下，7 月超储率或升至1.6%附近。

    　　8 月政府债发行压力预计较7 月回升，但考虑到财政存款季节性投放以及当前超储率水平较高，资金面压力预计不大。影响超储率的五个因素中，现金和缴准年初以来变动与历史规律相差不大；7 月以来人民币汇率走势震荡，外汇占款对超储影响可能不大。财政存款方面，8 月财政存款以净投放为主，18-19 年8 月平均投放规模在6800 亿附近。如果8 月国债发行节奏与2016-2020 同期接近，发行规模接近8400 亿； 8月部分省份地方债发行计划较7 月环增48.86%，假设8 月地方债发行量环增48.86%至9800 亿附近，则政府债券发行量或在1.82 万亿附近，消耗超储1.23 万亿左右。考虑到财政存款季节性投放、当前超储率水平较高，以及货币政策偏松预计延续，资金面压力预计不大。

    　　8 月存单发行压力不大，存单利率料维持低位。近日1Y 股份行存单发行利率降至2.7%附近，从后续存单供给来看，为满足三季度的存单到期规模，8-9 月月均存单发行规模仅需要达到7000 亿元右，低于过去三年同期的1.4-1.5 万亿左右，存单发行压力不大。存单发行利率持续走低而净融资也持续较低，可能与资产端配置难度较大使得银行主动负债意愿不强有关。“宽货币+紧信用+稳财政”组合料将延续，银行资产荒的情况难以明显改善，银行存单发行意愿或持续偏弱。考虑到三季度存单发行压力不大，而存单相对票据和信用债的配置价值已有所提升，8 月存单利率或维持低位。

    　　7 月末债市杠杆率或在106.9%附近，杠杆率并不算高。7 月30 日债市杠杆率预计降至106.9%附近，相对于2018.10-2021.6 债市月末杠杆率中枢107.7%，7 月末债市杠杆率并不算高。从7 月月内日度杠杆率变动来看，月内债市经历了两次加杠杆，一次是降准后的一周时间内，一次是7 月29 日央行逆回购规模上升至300 亿使得当日债市杠杆率有所上行。

    　　风险提示：央行公开市场投放超预期，地方债发行节奏超预期等。