债券周报:一级发行有所回落 信用债分化仍需警惕

类别:债券 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:黄伟平/罗婷/吴鹏 日期:2021-07-31

  一、一级市场:信用债发行量、净融资环比下降

    本周信用债共发行2250.22亿元,较上周(3185.91亿元)环比下降;伴随发行量环比下降,本周信用债净融资193.66亿元,较上周(745.61亿元)环比下降。分产业债和城投债来看,本周产业债发行规模1097.80亿元,较上周的1880.40亿元环比下降,伴随发行规模下降,本周产业债净融资规模环比下降、由正转负,为-185.09亿元;本周城投债发行规模1152.42亿元,较上周的1305.51亿元环比下降,城投债本周净融资规模环比下降,为378.76亿元。

      分主体评级看,本周AAA等级、AA+等级信用债净融资为正;分企业性质看,本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为-17.30亿元、308.45亿元和-97.48亿元,分别较上周环比变化-34.49亿元、-364.51亿元和-152.94亿元。

      分地区看,本周各地区信用债发行、净融资总量较上周增减不一。本周信用债发行和净融资变化幅度较大的地区仍主要集中在北京等发债大省。

      信用债投标上限-票面利率越高,意味着发行贴近投标下限,体现投资者情绪较高;本周信用债投标上限-票面利率变化不大,信用债投标热情较为稳定,1年期及以内期限信用债投标热情有所上升。

      本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升,加权票面利率为3.79%,而上周为3.48%;本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升,加权发行期限为2.83年,而上周为2.57年。

      二、二级市场:本周信用债收益率大多下行

      本周信用债收益率大多下行。其中城投债7年期AA-级下行幅度最大(8.68bp),中票5年期AA+等级下行幅度最大(5.95bp)。信用利差方面,本周除3年期AA-级、5年期AA-级、7年期AA级和AA-级城投债信用利差收窄外,其余各等级各期限均走阔,其中1年期AA-等级走阔幅度最为明显(17.26bp);除5年期AA级和AA-级中票信用利差收窄外,其余各等级各期限均走阔,其中1年期AA-级走阔幅度最大(14.50bp)。

      信用利差历史分位数方面,对于城投债,除AA-以外,当前(截至7月30日)各期限、各等级城投债信用利差多处在2012年以来的历史1/4分位数上下;对于中票,除AA-以外,各期限、各等级中票信用利差多处在2012年以来的历史1/4分位数上下。

      本周短端资金价格小幅上行。本周短端资金价格和中期利率表现分化。短端资金价格方面,R001较上周五上行21.98bp,R007较上周五上行25.43bp。中等期限方面,3M SHIBOR本周下行,较上周五下行0.10bp。央行公开市场操作方面,本周累计开展900亿元逆回购操作,本周有500亿元逆回购到期,净投放400亿元。

      政策导向利好债市预期,信用债分化仍需警惕。7月30日中央政治局会议强调“做好宏观政策跨周期调节”“统筹做好今明两年宏观政策衔接”,体现了货币政策边际宽松的倾向。考虑到七月初央行全面降准,未来四季度不排除再次降准的可能。随着美联储TAPER、地方债供给、通胀问题等利空因素的扰动逐渐弱化,目前宏观环境层面呈现流动性预期持续趋于松弛、基本面预期继续转弱等利多债市的因素有所增加。从预期层面来看,债市整体目前无大幅调整的风险。而对于信用债来说,一方面市场对于城投的相关政策有所担忧,估值面临一定压力;另一方面地产债个体层面的风险也有发酵的压力,投资者仍需警惕信用债的分化以及个体风险。

      从本周偏离估值成交情况来看,低于估值成交占比的总体水平较上周有所上行,占比中枢在38.0%左右(上周为30.8 %左右)。低于估值成交中,城投债占比较上周略有上行。分主体评级来看,当前的市场环境下,投资者依然偏好高主体评级的产业债,本周低于估值成交的高主体评级产业债占比较上周有所下行,高主体评级城投债占比较上周则有所上行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看,主要分布在房地产、综合、采掘等领域,且以AA+及以上优资质主体债券为主;从本周低于估值成交的城投债地区分布来看,主要分布在江西、天津、贵州等地区,其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在江西、贵州、浙江等地区。分行政级别来看,本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市、区县级/县级市平台。

      风险提示:经济出现超预期变化,政策超预期