7月PMI数据点评：类滞胀 它来了

　　主要观点

    　　7 月PMI 数据简述：制造业PMI 明显回落

    　　7 月制造业PMI 为50.4%，前值为50.9%，回落0.5 个百分点。具体分项来看：

    　　1）PMI 生产指数为51.0%，前值为51.9%。生产指数环比大幅回落0.9 个百分点。2）PMI 新订单指数为50.9%，前值为51.5%，环比回落0.6 个百分点。PMI新出口订单指数为47.7%，前值为48.1%。3）PMI 从业人员指数为49.6%，前值为49.2%。4）供货商配送时间指数为48.9%，前值为47.9%。5）PMI 原材料库存指数为47.7%，前值为48%。

    　　石油化工链条继续涨价，价格指数有所回升。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为62.9%和53.8%，高于上月1.7 和2.4 个百分点。

    　　PMI 数据解读：类滞胀，它来了

    　　（一）7 月制造业PMI 数据呈现明显的类滞胀特征（PMI 回落，价格指数维持高位）。我们对比历史三次经济经历完整的复苏/过热—>类滞胀—>衰退期的时期，PMI 数据呈现的规律有两个。一是PMI 指数在复苏/过热最高，类滞胀期下行，但依然大于50%，衰退期最低，容易回落到50%荣枯线以下。二是PMI 原材料价格指数，复苏/过热和类滞胀期都很高，远大于50%，衰退期明显回落，大概率低于50%荣枯线以下。2020 年以来，我们将2020 年下半年-2021 年上半年定义为一个经济复苏/过热过程，那么当下7 月PMI 数据与之相比是，PMI 指数明显回落，但依然大于50%，原材料价格指数依然在高位，7 月是62.9%，依然远大于50%。

    　　（二）但7 月制造业PMI 的回落依然显得过快。这其中，生产指数似乎受到了一定的压制。我们对比生产指数与新订单指数之差，今年7 月回落至历史极低位置。这背后的原因是多方面的，比如缺煤缺电，比如汽车缺芯，再比如小企业生产经营承压（对比2018-2019 年，当下小企业生产指数明显偏低）。后续随着供应端保供稳价措施的执行，生产端有望小幅恢复。

    　　（三）制造业之外，需要关注的是建筑业、服务业。7 月，建筑业、服务业指数都低于2013-2019 年同期。显示两者上行乏力。其中建筑业与基建、地产有关。在财政强调“跨周期”、“统筹今明两年”的基调下，我们预计在为明年留力，下半年基建难有起色。地产在前期拿地低迷的情况下，下半年新开工偏弱，建安增速明显上行也较为困难，不回落已经算有韧性了。而对于服务业，2 季度是疫情影响极低、居民消费倾向快速提高（已经基本接近2019 年同期）的情况下，带来的服务业的快速恢复。

    　　后续或者可能因为疫情反复影响，或者可能因为消费倾向不再进一步上行，使得进一步明显恢复难度较大。

    　　风险提示：

    　　工业品价格超预期上行，疫情反复。