格林美(002340)：化繁为简+把握行业新风口 前驱体龙头整装待发

　　三元前驱体龙头 产能不断爬升：公司2020 年受疫情影响三元前驱体出货约4 万吨，但行业地位仍保持在前三。2021 年公司经营恢复正常，预计全年出货量可达10 万吨。2020 年末公司已有三元前驱体产能13 万吨产能，四氧化三钴产能2.5 万吨，预计未来三元前驱体产能扩大到40 万吨，四氧化三钴产能扩大到3.5 万吨，满足新能源汽车对前驱体的需求、电子消费市场的需求，推动公司业绩稳步增长。

    　　调整战略推动业务发展 聚焦核心竞争力最强的前驱体业务：公司拟以分拆上市的方式剥离副业聚焦新能源业务，以电子废弃物回收为主业的江西格林循环完成战投引进、股改等工作，目前上市申请已受理。2020 年末，公司处置浙江德威硬质合金制造有限公司16.5%股权，处置后持股比例为48.5%，浙江德威不再纳入并表范围，同时公司积极引入各种资本对城市矿山、硬质合金、环境服务等业务进行混改。未来公司将聚焦发展以三元前驱体、四氧化三钴生产和动力电池回收为主的新能源材料业务。

    　　产品技术领先 服务主流客户核心优势明显：公司三元电池材料与电池原料方面率先攻克高镍NCA&NCM811 前驱体与单晶前驱体制造技术，并大规模产业化，主要供应ECOPRO、三星SDI、LG 化学、容百科技等。

    　　公司突破了四氧化三钴均匀掺杂技术，掺杂高电压型四氧化三钴全面量产，出货量占比50%以上，夯实了四氧化三钴在行业的核心地位，公司主流配置三星、ATL 和优美科等世界头部企业供应链。

    　　青美邦项目有望2022 年初投产 与矿业巨头签订长单保障镍钴资源供应：

    　　公司2018 年和青山钢铁等合资在印尼建设电池级镍化学品（金属量5 万吨/年）项目，2021 年初取得了对印尼镍资源项目的控制权，该项目有望于2022 年初投产。此外，公司与全球钴开采龙头嘉能可2018-2020 年三次签订长期协议，2020-2029 年累计向公司供应不少于13.78 万吨钴；2020年与力勤签署长期协议，八年内累计供应不少于7.44 万吨镍、0.93 万吨钴。通过海外项目建设及与矿业巨头长单采购，公司有力保障了镍钴资源的稳定供应。

    　　把握未来行业新方向 提前布局动力电池回收业务：随着2014 年首批电动车电池进入报废阶段，电池回收市场逐渐开启，公司提前布局已拥有10万吨电池回收产能，2020 年回收电池量超过1 万吨。我们预计2025 年三元电池回收市场空间达77.41 亿元，磷酸铁锂电池回收26.44 亿元。公司攻克动力电池完整回收与循环再造三元动力电池材料的关键技术，实现废旧电池中失效钴镍材料的生命周期再造，电池回收技术荣获广东省科技进步一等奖、国家科技进步二等奖，目前公司已有3 家子公司入选电池综合利用白名单，确立了行业优势地位，增强了行业先发优势。

    　　投资建议：公司三元电池前驱体业务产能和出货量均处在高速增长阶段。

    　　钴镍价格增长预计将提升新能源电池材料业务的盈利能力，动力电池回收市场预计在未来逐步放量，公司已占据先发优势，掌握领先技术，未来增长潜力大。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.27、0.40、0.58 元/股，对应PE 分别为42.55 倍、28.79 倍、19.74 倍

    风险提示：原材料价格波动风险 在建产能投放不及预期 新能源汽车销量不及预期 新冠疫情反复 印尼政策风险 原材料合作合同不可抗力风险空间测算模型参数不及预期风险