巴比食品(605338)更新点评:“量”“价”表现可期 外生内延谱新章

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:马莉 日期:2021-07-29

  事件:

      公司发布中报业绩预告:1)预计营业收入较上年同期增加2.26 亿元—2.56 亿元,同比增加63.86%-72.34%;2)2021H1 公司归母净利润较上年同期增加1.44 亿元—1.64 亿元,同比增加258.96%-294.85%;3)2021H1 公司扣非净利润较上年同期增加0.16 亿元—0.20 亿元,同比增加41.35%-51.45%。单季度业绩方面:1)2021Q2 收入预计为3.27-3.57 亿元(+33.59%~+45.84%);2)2021Q2 归母净利润预计为1.86~2.06 亿元(+339.26%~+386.44%);3) 2021Q2 公司扣非净利润预计为0.43~0.47 亿元,收入端表现超预期。

      主要内容

      问题一:如何解读21H1 公司业绩预告?

      由于巴比食品目前尚处于快速成长期,因此市场应更关注其规模增长速度,从这一角度来看,21H1 公司实现高质量发展,其中21Q2 33.6%~45.8%的收入增速略超预期,主因:于公司经营持续优化,加大业务拓展力度,门店销售持续增长,团餐销售继续保持快速增长,同时侧面验证巴比门店外卖业务对门店收入增速提升有贡献;归母净利润端来看,由于公司通过天津君正间接持有称东鹏饮料股份,报告期内产生的公允价值变动收益增加,预计使得归属于上市公司股东的净利润增加1.4~1.5 亿元;扣非净利润端来看,由于公司处于快速发展阶段,扣非净利润略不及或主因费用投放问题(门店补贴+营销费用)。总体来看,我们认为21H1 公司发展势头向好。

      问题二:巴比食品股价为何近期表现较为平淡?

      我们认为巴比食品的核心观测点在于:1)加盟店扩张速度及同店收入增速;2)锁鲜装业务发展情况;3)团餐业务发展情况;4)兼并收购事宜;5)其他新增业务情况。从以上观测点来看:1)加盟店量价方面:区别于一个经销商可以同时加盟数十家门店的绝味食品,绝大部分巴比食品的经销商仅加盟1-3 家门店,因此市场对于加盟店整体扩张速度及同店收入表现认知并不充分,另外,由于过去三年加盟店同店收入增速均负增长,而巴比馒头的终端提价能力或有限,因此市场担忧未来巴比食品加盟店同店收入增速是否能实现正增长;2)锁鲜装方面:市场对锁鲜装品类的接受度存疑(考虑到同类产品较多,市场竞争激烈);3)团餐业务方面:团餐业务虽然收入占比超10%,但毛利率偏低,担心随着团餐收入占比提升,盈利能力会受到影响。

      问题三:占收入比超80%的加盟店扩张及同店收入趋势如何?

      公司门店——加速扩张中。在此前的《巴比食品深度报告:中式速冻面点领军企业,拥有较强门店复制扩张能力》中我们曾提及“先发优势为公司核心竞争力,同时公司依托投入低、回本周期短、盈利能力强的特点及较强的门店管控能力,拥有持续复制扩张实力。短期来看,上市后,公司通过主动在全国进行招商/加大新门店补贴力度实现加盟门店的稳步扩张,21H1 门店整体扩张速度基本符合预期,较同期实现正增长;中长期来看,公司将通过加速收购实现全国化布局,目前“好礼客”、“早宜点”经营情况向好,预计在《关于签署对外投资合作协议的公告》中公告的收购条件完成概率高,预计未来公司加盟店数量在内生基础上,通过外延实现高速发展。

      同店收入——表现向好。我们预计公司21H1 同店收入增速较19 年实现正增长,且看好未来中长期表现,主因:1)积极拓展门店外卖业务。自21Q1,公司凭借标准化产品/高效的出品速度/较强的品牌力发力线下门店外卖业务以增加收入来源,预计未来2-3 年门店外卖业务销售额20%-30%都产自于线上;2)公司加速门店升级工作(门店升级后,单店收入将得到有效提升);3)产品结构不断优化,推出适合当地口味的新品以降低区域口味差异带来的不利影响。

      其他业务——当前2B 团餐业务发展稳健,随着新增产能的落地,SKU 将持续增长,未来规模效应的显现或将提升该业务盈利能力;拓展“到家”场景的锁鲜装尚处于发展初期,稳步推进中。

      问题三:成本端及费用端是否有压制利润增速的因素?

      成本端:考虑到今年猪价下行、米面油等大宗品涨价幅度有限,公司整体成本压力较去年低,或利好利润表现;费用端:21Q1 公司为打开2C 渠道,投放较高营销费用使得利润端承压(主要系加大分众梯媒、短视频等广告营销投入力度,销售费用0.3 亿),预计21Q2-Q4 营销费用将保持稳健。

      盈利预测及估值

      我们认为:1)量:公司加盟店当前拓张速度基本符合预期,未来公司将通过加快兼并收购速度以实现规模的快速提升;2)价:公司通过发力门店外卖业务创造收入增量+调整门店产品结构+锁鲜装等方式提升单店收入;3)增量业务方面,在成品化、专业化趋势下,公司2B 业务有望得到迅速发展;4)盈利端:猪价下行或将提升盈利能力/投资收益或较为可观。综上,预计公司2021-2023 年公司收入增速分别为39.6%、32.7%、30.7%;净利润增速分别为56.4%、12.9%、16.1%;EPS 为1.1、1.2、1.5 元/股;PE 分别为27、24、20 倍。考虑到公司全年业绩确定性较强,当前估值极具性价比,维持买入评级。

      风险提示:国内疫情二次爆发;食品安全问题;加盟管理风险;对外投资失败风险;原料价格波动风险。