固收研究：平淡会议后再论TAPER的几大关注点

　　事件

    　　北京时间7 月29 日，美联储公布7 月FOMC 会议利率决议，美联储将基准利率维持在0%-0.25%不变，且维持1200 亿美元月度债券购买规模不变。

    　　本次FOMC 会议对于通胀、就业等表述未发生改变，继续保持耐心，强调继续跟踪经济进展，整体市场反应平淡，各类资产维持窄幅区间波动。

    　　本次FOMC 利率决议声明和发布会的不同点

    　　1）未给出关于Taper QE 的清晰前瞻指引，仍停留在Talking about talkingabout Taper 的阶段，对于通胀（认为是临时的）和就业市场（对就业市场恢复具有较强信心）的看法并没有发生改变，唯一的不同在于承认经济存在progress，但并未达到实质（substantial）进展。2）在购债指引后增加了继续评估进展的表述，符合美联储近期边走边看的模糊性前瞻指引，为后续货币政策留有空间。3）在已有临时回购工具的基础上，设立常备回购便利工具（SRF）。4）鲍威尔认为Taper 的方式将是MBS 和国债一同进行。

    　　什么是SRF？为什么设置SRF？

    　　其一，SRF 自2019 年底和2020 年初便开始讨论，其主要意义在于当地板系统的上界失效时为货币市场提供相对于IOER 更为强硬的上界，是美联储货币市场操作效率的重要一环，但由于疫情后通过其他工具已经向市场提供了巨额的流动性，SRF 的推出暂时搁置。在当前货币市场较为稳定时继续讨论并推出SRF，继续完善货币市场利率调控机制，体现了美联储调控短端利率的手段和决心。其二，当前的正回购协议和央行流动性互换的使用量都接近于0，SRF 的意义更多在于提前布局，为Taper 后可能出现的在岸及离岸市场流动性匮乏和货币市场停滞做准备。

    　　Taper 的触发信号是什么？

    　　总结上一轮Taper 的经验和当前的货币政策框架，我们认为进一步实质性进展至少需要达到以下几个条件：1）实际通胀读数超出2%且通胀预期回到2%（当前已经满足）；2）失业率必须较当前水平明显改善，4.5%-4.8%可能是一个阶段性的阈值；3）当前劳动力市场存在的主要问题——就业意愿偏低的情况必须改善，综合劳动参与率、工资涨幅以及边缘劳动力的情况进行判断；4）经济要有持续修复的动能，疫苗接种率可能是一个重要指标，同时也要关注后续拜登两大财政计划的谈判进展，如最终能促成超预期的财政政策，也可能使得Taper 到来地更快。

    　　后续货币政策正常化的路径？

    　　我们认为，8-9 月可能是劳动力市场恢复的一大高峰期，届时就业、通胀和疫苗接种情况都趋向于满足Taper QE 的条件，尤其是劳动力市场修复的前景可能更加明朗，我们预计美联储或在9 月或四季度正式启动Taper QE 沟通，即由当前的“Talking about talking about Taper”正式过渡至“Talkingabout Taper”，期间关于Taper 的时间表和前瞻指引可能进一步明确（8 月的Jackson Holes 会议可能也是重要的沟通窗口）。然后，美联储会继续跟踪劳动力市场的修复情况，在满足我们文中提到的几个触发剂后，美联储将正式落地Taper，这一时点预计在明年一季度。

    　　风险提示：疫情反复影响美国经济前景，美国实际通胀超预期。