水井坊(600779):主动控制节奏加大投放 库存降低蓄力未来增长

类别:公司 机构:东方证券股份有限公司 研究员:叶书怀/蔡琪 日期:2021-07-28

  21Q2 营收符合预期,净利润低于预期。公司公布21 年中报,21H1 实现营业收入18.37 亿元(yoy+128.4%),较19H1 增长8.7%,归母净利润3.77 亿元(yoy+266.0%),较19H1 增长11.1%;其中,21Q2 营业收入5.97 亿元(yoy+691.5%),较19Q2 下滑21.5%,归母净利润-0.42 亿元,减亏52.0%。

      核心观点

      白酒吨价稳定提升,主动控制节奏消化库存。21H1 高档、中档酒分别实现营收17.81 亿元、0.54 亿元,同比增长128.2%、129.5%,较19H1 增长10.9%、33.1%;21H1 吨价较20H1 和19H1 分别增长19.3%、2.5%,核心产品上半年消费者成交价提升20-40 元。公司Q2 主动控制发货节奏,6月底渠道库存为18 年来最低,为下半年蓄力。分区域,21H1 北区、东区、南区、中区、西区的收入较19H1 分别增长16.1%、13.9%、37.8%、-2.4%和-8.1%,北区、东区、南区稳定增长,中区和西区收入下滑。21H1 合同负债余额6.39 亿元,同比20H1 增加1.35 亿元,环比21Q1 下降0.85 亿元。

      毛利率稳定提升,销售费用投放加大。21H1 公司毛利率84.54%(+2.17pct),其中高档和中档酒毛利率分别提升2.1pct 和5.6pct;21Q2 毛利率83.49%(+12.40pct),较19Q2 提升1.7pct。21Q2 销售费用率52.72%,较19Q2提升18.0pct,预计因为公司在淡季仍加大高端化项目的费用投放。21H1 管理费用率8.96%(-7.39pct),税金及附加占比15.61%(-1.36pct)。综合,21H1 净利率20.54%(+7.72pct),较19H1 提升0.44pct,盈利能力改善。

      成立事业部加码高端酒运作,新财年开启增速有保障。公司成立高端事业部独立运作典藏及以上产品,渠道上配合品牌专营公司模式,推动典藏占营收比重提升,预计典藏将逐步贡献业绩。公司通过赞助《国家宝藏》、网球大师赛等,持续推动品牌高端化。公司F22 新财年正式开始,增长目标明确,有望支撑公司全年业绩增速。中长期,白酒消费升级延续,次高端稳步扩容,公司联合国威酒业布局酱酒,看好未来业绩增长空间。

      财务预测与投资建议:上调营收和费用率,下调盈利,预测公司21-23 年每股收益分别为2.27、3.08 和3.92 元(原21-23 年预测为2.29、3.16 和4.00元),结合可比公司,给予21 年53 倍PE,目标价120.31 元,维持买入评级。

      风险提示:产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。