海大集团(002311)：饲料业务延续量利齐升 生猪养殖业务基本实现盈亏平衡

　　海大集团发布2021 年中报：21Q2 公司实现营收224.78 亿元（+46.02%），实现归母净利润8.25 亿元（+3.12%）。2021 年上半年，公司实现营业收入381.91 亿元（+47.54%）；归母净利润15.33 亿元（+38.82%）；公司综合毛利率10.62%，同增2.09 个百分点；加权ROE 10.68%，同减0.52 个百分点。

    　　公司分项业务利润分拆：我们估计21Q2 公司饲料业务实现净利润约9.4 亿元，生猪养殖业务录得净亏损约2.3 亿元，动保和苗种业务合计实现净利润约1.1 亿元；21H1 公司饲料业务实现净利润约13.4 亿元，生猪养殖业务基本实现盈亏平衡，动保和苗种业务合计实现净利润约1.5 亿元。

    　　饲料业务延续量利齐升态势，不同料种销量增速有所分化。21H1 公司实现饲料总销量881 万吨，其中外销量839 万吨（+31%）、内销量42 万吨；21Q2公司饲料销量约为494 万吨，同比增速在30%以上，相较于21Q1 明显加快；我们预计全年公司饲料外销量约为1920 万吨（+31%）。盈利能力方面，原材料价格持续上涨叠加部分期货套保利润体现在投资收益当中，饲料毛利率同比下降1.71 个百分点；我们测算21H1 公司饲料单吨净利约为160 元，同比上升近50 元。

    　　分品类来看：1）21H1 公司水产料销量187 万吨（+21%），产品结构进一步优化；鱼价持续向好叠加存塘鱼增加，我们预计21Q3 公司水产料销量仍可保持较高增速，带动全年销量实现高增。2）21H1 公司禽料销量455 万吨（+12%），尽管禽链行情整体较为低迷，公司通过加大对中大型养殖公司的服务力度，实现销量逆势增长；我们预计全年销量约为1000 万吨（+17%）。

    　　3）21H1 公司猪料销量197 万吨（+148%），尽管前端料销量仍保持50%以上的良好增速，但主要受到华南地区大猪料销量增长迅猛的影响，前端料占比下降导致公司猪料毛利率降幅明显；随着生猪养殖产能持续恢复，我们预计下半年公司猪料销量仍将保持较高增速。

    　　生猪养殖业务基本实现盈亏平衡。上半年公司生猪养殖业务实现营收23.72亿元（+77%），主要受猪价大幅下跌影响，毛利率同比下降22 个百分点。我们估计21H1 公司生猪出栏量约为80 万头（21Q1 约为35 万头、21Q2 约为45 万头），完全成本约为25 元/公斤，基本实现盈亏平衡。我们预计2021 年公司有望实现生猪出栏量约180 万头，受猪价低迷影响业绩整体承压。

    　　种苗和动保业务均取得良好增速，一体化服务抓手建设卓有成效。21H1 公司种苗业务实现营收5.03 亿元（+44%），毛利率可达50%以上，我们估算贡献净利润近1 亿元，全年预计贡献净利润近2 亿元。21H1 公司动保业务实现营收5.08 亿元（+25%），其中水产动保业务营收仍占绝大部分比重，但在畜禽服务站的牵引和推动作用之下，畜禽动保业务营收实现同比翻倍增长；公司持续推进“千站计划”，计划在五年内设立1000 家以上的服务站，截至今年上半年已经设立近60 多个站点。公司动保业务毛利率同样可达50%以上，我们预计全年贡献净利润约为2 亿元。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2021~2023 年归母净利润分别为28.8/37.8/51.7 亿元，对应EPS 1.73/2.27/3.11元。我们给予公司2021 年40~45 倍PE 估值，对应合理价值区间为69.2~77.9 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。饲料销量不达预期；生猪出栏量不达预期；猪价下跌；自然灾害。