海大集团(002311)：多点开花主业向好 猪价低迷拖累当期业绩 不改长期增长

　　公司发布2021 年半年度报告，业绩符合预期。2021 年上半年，公司实现营业收入381.9 亿元，同比+47.5%，实现归母净利润15.3 亿元，同比+38.8%。单二季度公司实现营业收入224.8 亿元，同比+56%，实现归母净利润8.25 亿元，同比+3.12%。业绩符合申万宏源预期（我们在中报前瞻中预计海大集团实现归母净利润15.5 亿元）。

    　　饲料主业保持高增，龙头优势尽显，市占率进一步提升。2021H1，公司实现饲料外销量839 万吨，同比+31%（全国饲料总产量同比+21.1%），公司饲料整体市占率提升至6.0%（同比+0.42pct）。

    　　其中，水产饲料销量187 万吨，同比+21%（全国水产料同比+9.4%），国内水产料产品结构进一步优化，虾蟹、特种鱼饲料增长明显，其中国内虾蟹饲料销量同比+35%；猪饲料销量为197 万吨，同比+148%（全国猪料同比+71.4%）；禽饲料销量为455 万吨，同比+12%（全国禽料同比-4.8%）。

    　　各类饲料销量增速均明显优于行业整体，市占率提升逻辑持续兑现。

    　　动保、种苗多点开花，协同效应彰显，“千站计划”保障中长期发展。2021H1 公司种苗业务实现收入5.03 亿元，同比+44%，毛利率保持50%以上；动保业务销售收入5.08 亿元，同比+25%，毛利率保持在50%以上。报告期内，公司持续推进“千站计划”，计划在五年内，设立1000 家以上的服务站，为养殖户提供养殖技术服务，服务站主要产品为动保产品和技术服务，通过服务站的建立，公司将加快升级水产动保的产品和服务，扩大在行业的领先优势，并将优势、爆品产品服务于全国养殖户（不限于公司饲料养殖户）。

    　　生猪养殖：猪价下行拖累当期利润。2021H1，公司生猪养殖业务实现销售收入23.7 亿元，同比+77%，毛利率同比下滑22pct。2021H1，全国外三元生猪销售均价约25.07 元/kg，同比-26.7%。其中单二季度全国生猪销售均价约19.16 元/kg，同比-66.6%。预计公司二季度生猪养殖业务有明显亏损，2021 年上半年生猪养殖业务利润贡献有限。我们预计公司下半年生猪出栏结构中，外购仔猪育肥与自有猪苗育肥占比约6:4，外购仔猪部分仍会有较大的成本压力（预计全年生猪出栏量约160-180 万）。

    　　投资建议：把握农业核心成长股，维持“增持”评级。展望下半年，生猪存栏仍处在继续回升之中，猪料需求向好；水产养殖效益向水产饲料景气传导逐渐显现（2021 年5、6 月份全国水产饲料产量分别同比+19%、+18.9%）。同时我们预计2021H2 生猪价格较2021Q2 将有所回升，虽然公司生猪养殖业务仍将面临小幅亏损的压力，但对公司整体业绩拖累有限。中长期看，公司核心竞争优势与护城河仍在不断夯实，3-5 年内将持续受益于饲料市占率提升与饲料销售结构升级带来的盈利水平上行。

    　　因猪价下行幅度超过我们此前预期，但公司饲料业务增速优于此前预期，我们下调公司2021-2022年盈利预测，上调2023 年盈利预测。预计公司2021-2023 年实现归母净利润27.9/34.9/45.2 亿元（调整前为33.8/38.3/43.6 亿元），同比+10.5%/+25.1%/+29.8%，当前股价对应PE 水平为41X/33X/25X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；自然灾害风险；动物养殖疫病风险