紫光股份(000938)：交换机重返第一 龙头价值迎重估

　　数通产品线：行业格局或重塑，把握国产化“芯”机遇展望下一个五年，行业格局或迎来重塑，新华三迈入新增长期：1）更全面的产品覆盖，带来新增量；2）运营商及海外市场的拓展；3）产品及渠道能力的持续增强。公司积极布局芯片能力，搭载自研芯片的网络设备产品或于年内实现发货，顺应芯片国产化趋势。

    　　交换机：2021Q1 公司国内份额升至第一。100G 驱动市场结构性增长，中国市场领跑全球（2020 年+12.3% yoy），数据中心市场增长迅猛；公司为数通“老江湖”，推出国内第一款自主研发的正交CLOS 架构核心交换机，运行自主产权的Comware 软件，400G 时代有望重返第一。路由器：以运营商采购为主，增速呈现波动（2020 年+3.3%yoy）；公司产品系列齐全，企业网市场积累深厚，和交换机、WLAN 等产品复用渠道，运营商高端产品逐步缩小和头部差距。WLAN：WiFi 6 驱动市场增长（2020 年+3.1%yoy），公司连续十二年中国企业级WLAN 市场第一。服务器：国内市场增长受大型云商驱动（2020 年+19% yoy），上游持续回暖，21H2 行业拐点将至；白牌化趋势+芯片依赖外部压制利润率；华为或战略收缩自产服务器，转而扶持生态伙伴。存储：国内存储市场高增长（2020 年+17.5% yoy），惠普代工业务稳健发展，自研产品持续上量。

    　　云和安全产品线：被忽视的成长赛道，新华三实力不容小觑云和安全产品值得重点关注：1）两大高成长性赛道，天花板高；2）公司市场地位领先，对标深信服市值超千亿，价值或重估；3）收入占比不大，市场关注不多。

    　　安全产品：行业高景气来自政策的延续+流量爆发+渗透率的提升等；公司主要聚焦最大的安全硬件市场，格局趋于优化，盈利能力佳；作为数不多具备电信级/金融级网关安全技术能力的厂商之一，优势在于一体化方案和深层次“knowhow”。云产品：主要包含超融合、SDS、VDI 等。超融合场景定位精准（20 个节点以下），渗透率有望提升，国内市场规模未来几年CAGR 或超15%；公司超融合份额第二，格局或向“技术+市场”

    　　寡头垄断发展，头部厂商形成正循环；云服务：国内政务云市场空间广阔，后疫情时代政务云2.0 开启，2020 年紫光云统一云底层架构，2021 年中标多个项目，发展迅猛。

    　　盈利预测及投资建议

    　　伴随集团债务问题逐步化解，公司股价压制因素或消除。近日紫光集团被申请破产重整，核心子公司新华三一直以来独立经营，基本面不受影响。在更全面的产品覆盖、更多元的市场覆盖及更强的产品和渠道能力带动下，公司有望迈入增长新阶段，行业格局或迎来重塑；公司积极布局芯片能力，顺应芯片国产化趋势。云和安全产品作为千亿级高成长赛道值得重点关注，公司市场地位领先，相关业务价值有望重估。预计公司2021-2023年归母净利润为22.03 亿元、28.76 亿元和35.27 亿元，对应同比增速16%、31%、23%，对应PE 32 倍、24 倍、20 倍，维持“买入”评级，重点推荐。

    　　风险提示：

    　　1. 公司数通设备份额提升不及预期；

    　　2. 安全及云产品发展不及预期。