皓元医药(688131)公司深度报告：特色CRO企业 处于高速发展期

　　外包行业进入黄金发展期，分子砌块渗入新药开发全流程。随着仿制药的竞争加大以及新药开发难度的提升，全球研发支出不断提升，大型药企研发投入占比不断加码，全球整体临床试验数量不断增长，对CRO 企业的需求也持续增加，行业发展劲头十足。和国外CRO 企业相比，国内企业具有更高的成本优势和符合欧美标准的质量控制体系，相对优势明显，加之国家层面鼓励创新、支持外包，biotech 对外包需求大幅度增长，国内CRO 行业在多重驱动下处于黄金发展期。

    　　分子砌块是用于设计和构建药物活性物质的小分子化合物，属于底层结构化合物。主动设计和开发潜在解决药物分子毒性和理化性质的药物分子砌块，将大大加快药物研发公司研发新药的进度，从而带动市场对新颖的高质量的药物分子砌块从研发到商业化生产的需求。作为药品研发的基石，分子砌块及由其延伸的工具化合物空间广阔：据哈佛医学院健康政策系Richard G. Frank 估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，据此可以估算全球药物分子砌块的市场规模到2023 年为650.4 亿美元。

    　　公司深耕分子砌块和工具化合物，前端业务导流和后端项目延伸带来收入增量。公司深耕分子砌块与工具化合物，持续加大研发投入，通过自主合成和外购分子砌块再开发相结合的方式快速扩充产品种类，订单数量不断增加，驱动业绩快速提升；客户具有高黏性，结构不断优化，前十大客户中经销商占比逐渐减少。中间和和原料药业务覆盖全球客户，前十大产品销售量整体呈增长趋势。截至2021 年2 月底，公司正在服务的CDMO 项目共110 个，其中获批上市4 个已经获批上市、1 个处于新药申报期、2 个处于临床III 期、9 个处于临床II 期。公司协助荣昌生物完成的我国首个申报临床ADC一类抗癌新药维迪西妥单抗（RC48）已于2021 年6 月9 日在中国上市，这也是目前首个获批上市的国产ADC 药物。随着客户项目研究的不断推进，公司项目所处研发阶段也会逐渐往下游延伸，为公司带来更多收入增量。

    　　盈利预测与投资评级：随着公司两大业务的快速发展，预计公司2021-2023年收入分别9.20/13.15/18.56 亿元，增速为44.8%/43.0%/41.1%，净利润分别为1.98/2.96/4.29 亿元，增速为54.0%、49.7%、44.9%。分子砌块与工具化合物板块2021 年3 家可比公司平均PE 为108X，原料药及中间体板块2021 年4家可比公司平均PE 为78X。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险因素：专利侵权风险；高素质专业技术人才流失风险；部分产品销售受客户项目进展影响的风险。