固定收益主题报告:5月以来 城投债市场发生了什么?

类别:债券 机构:国投证券股份有限公司 研究员:池光胜 日期:2021-06-15

  政策趋紧,城投债融资受阻且向南方地区“抱团”。

      2021 年年初以来,城投债融资政策边际收紧,城投平台融资明显受阻,公司债审批放缓,净融资近三年来首次转负,发行成本整体上行。并且城投债融资整体向南方地区倾斜,江苏、浙江净融资额均在2000 亿以上,而天津、辽宁、吉林等地连续多月净偿还。

      政策稳+资金松+融资降,城投债市场情绪有所升温。

      二季度开始,官方多次强调建立金融风险管理机制呵护市场城投债情绪,煤炭、地产等产业债风险事件不断、市场担忧仍存,叠加资金面较为宽松而信用债一级融资规模骤降资金向二级市场集中,5 月以来城投债市场情绪有所升温。截至2021 年5 月,城投债整体信用利差为136.5BP,较4 月收窄14.8BP。

      1)5 月多数地区城投债信用利差收窄,部分弱经济区域估值略有修复,内蒙、河北、山西等地信用利差较4 月下行幅度均在20BP 以上,但市场较为担忧的青海、天津、云南等地信用利差仍持续上行。

      2)5 月城投债整体由高等级向中等级下沉,AA+与AAA 等级利差收窄、AA 及以下与AA+等级利差走阔。广东、浙江、福建、上海等经济强省城投债进一步向低等级下沉,四川、安徽、江西等地区较为谨慎,由AAA 向AA+下沉,贵州、吉林、河南等地仅AAA 城投债信用利差有所收窄,AA+及以下仍走阔或维持高位,天津、云南等地不同等级城投债信用利差集体走阔,表明市场仍较谨慎。

      3)5 月不同久期城投债信用利差集体收窄,期限利差基本不变。北京、广东、福建不同久期城投债信用利差持续收窄,呈现出拉久期特征;河北、河南、山西等地区信用利差的下行仍以中短久期为主;而贵州、黑龙江、青海、云南等地中短久期城投债信用利差仍呈上行趋势。

      留一份清醒,关注两类风险。

      多数弱经济区域城投债估值已经有所修复,但当前融资政策边际收紧,部分省市城投债持续净偿还,应关注这些地区未来的到期压力。我们筛选了这些地区2021 年下半年有城投债到期且主体评级为AA 及以下、货币资金/短债小于1 的平台,如漯河城投、通泰集团、邯郸交建、云南城投等。

      当前部分地区城投债呈现出不同程度的资质下沉,但应关注低等级利差压缩过快可能带来的估值风险。我们筛选了5 月以来信用利差下行幅度较大、主体评级为AA 及以下、短期偿债能力较弱,且2021 年下半年到期压力较大的主体,如泰州新滨江、滨湖投资、绿投公司等。

      风险提示:数据统计缺失,政策超预期收紧等。