中国石化(600028)：“一基两翼三新”新格局 重回高质量增长

投资建议

    有别于“十三五”期间较为保守的发展战略，我们认为下一个5年中国石化有望焕发活力，以高质量、可持续增长的新面貌重回资本市场的视野，这主要得益于公司在“一基两翼三新”的发展新格局下，有望坚定不移的争夺国内天然气和化工品市场份额，并同时依仗自身得天独厚的资源与基础设施优势，顺势转型新能源，大力推进氢能，旨在打造成为中国第一氢能公司。

    理由

    能源为基，积极争夺国内天然气市场份额。我们预计未来5年中国石化有望进一步争夺国内天然气销售份额。根据公司规划，2021-23年，公司国产天然气产量有望维持复合增速超过10%，即3年国产气增量有望超过100亿立方米，我们预计这有望为公司带来额外约40亿元的税前利润。与此同时，公司亦将积极增加国内LNG接收站的布局，未来通过进口更多廉价天然气长约和现货，以争夺国内天然气市场份额。

    两翼齐飞，炼油盈利质量上台阶，化工重回增长。两翼也是中国石化最核心的业务和盈利点。我们认为未来5年，中国石化炼油资产可能出现较大的结构性优化调整。根据我们的预测，到“+四五”末期，中国石化旗下炼油企业数量可能大幅精简至20-25家，炼油一次加工能力或仍保持在3亿吨/年左右，但平均炼油能力有望提升至1，200万吨/年甚至以上，并建成3-4个世界级炼油基地。化工方面，公司有望重新发力投资新建一批乙烯装置，目标“基础+高端”化工品市场，快速增加自产化工品产量，争夺市场份额。我们预计未来5年，公司乙烯产能有望增加540-740万吨/年，较2020年底增长449%-61%。

    以新能源、新经济、新领域为重要增长点。我们认为较为乐观的是，公司已经在可再生能源、深度减碳等方向上率先布局，并运用资本的力量，旨在构建新能源业务生态圈。基于对未来中国乃至全球能源需求增长和能源低碳化发展方向的研判，同时考虑到中国石化独有的先天优势，公司在可再生能源业务的发展上，把氢能作为公司必争的能源形式。

    盈利预测与估值

    考虑到公司上游和炼化板块盈利质量提升，我们上调公司2021/22年每股盈利37%/22%至0.57元/股和0.59元/股；并同步根据分部估值法，上调中国石化-A/H目标价7%/13%至6.20元/6.20港币，分别对应1.0x/0.8x2021年市净率和33%/47%的上行空间。维持两市“跑赢行业”评级。中国石化A/H目易于0.7x/0.6x 2021年市净率。

    风险

    国际油价大幅波动；炼化产品需求不及预期；新能源转型不及预期。