南银转债：资质稳健 息差走阔

　　事件

    　　南银转债（113050.SH）于6 月11 日开始网下申购，6 月15 日开始网上申购：总发行规模为200 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额全部用于银行未来业务发展，在可转债持有人转股后按照相关监管要求用于补充银行核心一级资本。

    　　当前债底估值为89.26 元，YTM 为1.80%。南银转债存续期为6 年，联合评级为AAA/AAA，票面面值为100 元，票面利率第一年至第六年分别为：

    　　0.20%、0.40%、0.70%、1.20%、1.70%、2.00%，到期赎回价格为票面面值的107%（含最后一期利息），以6 年AAA 中债企业债到期收益率3.785%（6/10）计算，纯债价值为89.26 元，纯债对应的YTM 为1.80%，债底保护性一般。

    　　当前转换平价为103.66 元，平价溢价率为-3.53%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2021 年12 月21 日至2027 年6 月14 日。初始转股价 10.10 元/股，正股南京银行6 月10 日的收盘价为10.47 元，对应的转换平价为103.66 元，平价溢价率为-3.53%。

    　　转债条款中规中矩，总股本稀释率为 6.45%。下修条款为“15/30、80%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，未设置有条件回售条款，其他条款中规中矩。总股本稀释率为6.45%。按初始转股价10.10 元计算，转债发行200亿对总股本和流通盘的稀释率分别为6.45%和7.52%，会对股本造成一定的摊薄压力。

    　　我们预计上市价格在112.62~121.72 元区间，我们预计网上中签率为0.0785%。综合可比标的，我们考虑到南银转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力强，预计上市首日转股溢价率在10%~15%，对应的上市价格在112.62~121.72 元区间。我们预计网上中签率为0.0785%，建议积极申购。

    　　观点

    　　坚持“存款立行”，资债结构改善。公司通过扩大客户规模、提升客户服务、强化业务联动等手段，不断扩大存款来源，夯实存款基础，推动公司存款的稳定增长。2020 年，公司对公存款余额7391.79 亿元，占全部存款78.12%，同比变动+7.98%；对公贷款余额4754.14 亿元，占全部贷款70.47%，同比变动+19.68%，贷款投放居前的行业为租赁和商务服务业、批发和零售业、制造业。芯片产业稳中有进，万物互联成为新契机。

    　　息差环比走阔，利差平稳运行。南京银行2021 年一季度净息差为1.96%，环比变动+5.38%，增幅扩大3.73 个百分点，盈利能力增强。受益于全行对资产负债端结构的调整，2020 年南银的净息差和净利差均有不同程度的上涨，净息差为1.86%，同比变动+0.53%，净利差为1.99%，同比变动+0.51%。

    　　我们预计2021-2023 年净息差与净利差均保持稳健增长，有望延续业绩增长态势。

    　　不良贷款比率平稳，拨备率保持高水平。公司持续优化信贷投向结构，加强大额风险事项管理，加大不良资产处置力度。2021 年一季度的不良贷款率为0.86%，自2015 年来，不良贷款的比率始终控制在1%的以内，不断强化资产质量管控，各项信用风险指标保持平稳，资产质量总体稳定运行。

    　　2021 年一季度贷款拨备覆盖率达到393.85%，较年初上升2.09 个百分点，且连续两个季度持续上升，在上市银行中保持较高水平，风险抵补能力优良。

    　　风险提示：信贷风险、经济复苏不及预期风险、金融资产价格波动风险。