口子窖(603589)：新品发力次高端 困境反转驱动估值修复

　　事件：据酒业家报道，5 月18 日，口子酒业战略新品“口子窖兼香518”

    　　在淮北上市。

    　　新品强化次高端阵营，发力团购值得期待。公司5 月18 日推出新品兼香518，容量518ml，度数51.8 度，纪念建厂日5 月18 日，团购价定为518元。从产品结构来说，兼香518 填补了口子20 年和30 年之间的价格带空白，是公司产品阵营中又一战略单品，公司重视度高。从渠道来说，兼香518 由新成立子公司来经销、单独考核，主要走团购和直销渠道、不走传统渠道，前期以公司现有的经销商体系为主，同时对有资源、有能力的经销商也积极欢迎。我们认为，兼香518 的推出是公司抓住次高端扩容机会的重要举动，目前已经在省内陆续铺开，有望成为公司未来次高端板块的全新增长点。

    　　上半年弹性凸显，全年经营有望逐渐改善。公司2021 年一季度营收和净利润增速分别为50.9%和72.7%，其中，高档酒/中档酒/低档酒收入增速分别为51.3%/45.6%/46.9%，省内/省外收入增速分别为56.8%/+32.6%，低基数下高增整体符合预期，相比19 年仍有下滑，主要是就地过年政策以及节后控货影响短期业绩。进入二季度，公司四月份表现相对平稳，同比继续恢复性增长，后续主要关注端午表现，预计Q2 业绩仍具弹性。全年来看，公司年报未提明确量化目标，我们预计全年有望实现营收50 亿元，同比19年增长约8%左右。

    　　渠道改革抓住痛点，短期调整利于长期发展，看好估值修复机会。公司2019年三季度开始调整营销策略，强化经销商考核体系，加大渠道下沉力度和品牌营销，经营思路已出现明显变化。虽然公司大商制下传统经销商存在动力不足问题，但公司已意识到问题所在，且围绕问题作出针对性调整：

    　　一方面，公司对经销商进行四场瘦身，让经销商只卖其有能力卖的产品，同时加大考核，以提升经销商积极性；另一方面，公司开始加大特约直销和团购渠道的拓展力度，由公司主导点对点销售，且以口子10 年以上的偏高端产品为主。我们认为，公司正在沿着正确的方向做正确的事，次高端新品以及渠道改革均围绕公司痛点展开，同时后续股权激励有望进一步激活公司动力，公司具备扎实产品力基础，期待公司坚定变革，放眼长远。

    　　公司当前在次高端板块估值最低，对应今年只有23 倍，古井、洋河、今世缘对应今年分别在52、39、38 倍，公司估值性价比显著，在次高端整体扩容下，看好公司困境反转带来的估值修复机会。

    　　投资建议：维持“买入”评级。我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年营业收入分别为50.65/59.10/68.13 亿元， 同比增长26.27%/16.69%/15.27%；净利润分别为16.91/20.13/23.75 亿元，同比增长32.56%/19.03%/17.97%，对应EPS 分别为2.82/3.35/3.96 元，对应PE 分别为23、20、17 倍。

    　　风险提示：新品推广不及预期、消费升级趋势放缓、食品品质事故。