口子窖(603589):环比改善 静待花开

类别:公司 机构:天风证券股份有限公司 研究员:刘畅/娄倩 日期:2021-05-19

事件:

    公司披露2020 年报及2021 年一季报业绩。2020 年公司实现营业收入40.11 亿元,同比增长-14.15%;实现归母净利12.76 亿元,同比增长-25.84%。2021Q1 实现营业收入11.73 亿元,同比增长50.90%;实现归母净利4.20 亿元,同比增长72.73%。

    业绩持续环比改善,受安徽市场就地过年影响,21Q1 尚未恢复到19Q1 水平。2021Q1 营收11.73 亿元,较2019Q1 下降13.86%,一季末收入+预收账款(合同负债科目)15.44 亿元,较2019 年一季末下降16.58%,主要是受到安徽就地过年影响,尚未从疫情中完全复苏所致。2020 年营收40.11亿元,同比下降14.15%,四个季度收入持续环比改善。分产品来看,高档酒实现收入38.38 亿元,同比下降13.23%,占比96.85%,200 元以上产品占比持续提升。分区域来看,省内实现收入31.74 亿元,同比下降17.24%,占比80.10%,省外实现收入7.88 亿元,同比增长0.77%,占比19.90%。

    渠道深化改革,费用投放加大,产品结构进一步提升,盈利能力向好。2020年公司实现毛利率75.17%,同比提升0.2pct,产品结构持续优化提升。2020年净利率为31.80%,同比下降5.01pct,主要是费用投放加大所致,销售费用率为13.62%,同比增长5.14pct,管理费用率为5.81%,同比增长1.12pct,费用主要用做宣传及人员薪酬提升,其中,广告宣传费为3.82 亿元,同比增长32.23%,促销及业务费为0.91 亿元,同比增长120.13%,职工薪酬为0.59 亿元,同比增长达到152.60%。2020 年是公司渠道改革的关键一年,公司依托中高端产品,发展团购商,对经销商实施动态管理,专职销售人员数量从2019 年的270 人增加到2020 年的283 人,省内经销商从419 个增加到439 个,省外经销商从238 个增加到243 个,渠道在逐步调整。

    产品品质构筑发展基石,渠道变革厚积薄发,静待花开。公司是兼香型白酒的价值典范,长期坚守精粹酒质,产品美誉度高,目前产能充足,且在进一步加大产能储备以未雨绸缪。公司在安徽中高端市场上有忠实的消费者基础。改善点主要是产品持续升级及渠道变革,目前看来这两方面仍在稳扎稳打推进。公司内部目前股权已回购结束,用作股权激励,内部治理持续改善,为长期发展蓄力。

    投资建议:原先预测公司2020-2022 年收入同比-9.90%/+14.04%/+13.20%,归母净利润同比-20.53%/+16.82%/+14.47%。现公司业绩环比持续改善,产品品质叠加渠道变革构筑核心竞争力,故调高公司2021-2023 年收入利润增速,预测公司2021-2023 年收入同比+29.36%/14.97%/14.96%,归母净利同比+50.09%/15.93%/17.02%,维持公司“买入”评级。

    风险提示:销售不达预期,省内外竞争加剧,政策变化风险,食品安全风险等。