旗滨集团(601636)：加码布局光伏玻璃 深加工业务未来可期

　　2020 年以及1Q21 业绩符合前期公告

    　　旗滨集团公布2020 年业绩：营业收入96.4 亿元，同比+3.6%；归母净利润18.3 亿元，同比+35.6%；1Q21 营业收入29.2 亿元，同比+125.0%；归母净利润8.8 亿元，同比+448.1%，符合前期公告。

    　　2020 年：1）浮法销量韧性，价格上升+成本下降贡献毛利弹性：

    　　2020 年公司浮法原片销量同比-4%至1.14 亿重箱，使营收同比-1.2%至84.3 亿元，但由于价格呈现“V”形走势，而原材料则大幅下降，使得公司单箱价格同比+3%至74.1 元，而单箱成本同比-9.2%至46.5 元，毛利率同比+8.3ppt 至37.2%；2）深加工快速放量：2020 年公司节能玻璃营收同比+65.9%至11.1 亿元，对应毛利率同比+3.0ppt 至33.2%；3）自由现金流强劲，支撑公司新业务投入：公司2020 年经营性净现金流同比+54.6%至31.2 亿元（主要系应付账款增加），在扣除股息、资本开支后仍高达10 亿元，同时整体净负债率仅9.2%，将有效支撑公司光伏玻璃、深加工玻璃投入；同时若分红率保持不变，对应21e 股息率高达5.3%。

    　　1Q21：1）量价齐升促弹性：1Q21 以来，玻璃行业维持高景气态势，公司销量同比+79%至~2900 万箱，较2019 年亦同比+16%，且单箱价格同比+28%，带动公司1Q21 毛利率同比+18.6ppt 至51.7%。

    　　2）现金流维持高位：公司1Q21 经营性现金流为8.7 亿元，对应净现比为99%。

    　　发展趋势

    　　需求饱满，全年价格稳步上行。二季度以来，玻璃价格维持上涨态势，当前2Q21YTD 环比1Q21 上涨2.8%至2,130.8 元/吨。且库存持续去化，全国库存（卓创，最新数据截至4 月22 日）同比-76.3%，相较2019 年亦-53.6%，总体位于近几年历史低位。展望全年，我们认为2021 年旺盛竣工带动需求增量+冷修滚动供给受限情况下，玻璃价格有望持续攀升，为公司贡献超额利润弹性。

    　　短期浮法高弹性，中长期深加工蓝图可期，长短布局皆宜。短期来看，未来2-3 年，我们看好竣工需求持续向上，带动浮法玻璃价格保持高位，公司盈利有望稳健上行。中长期来看，公司正加快深加工布局，其中4 月29 日公司公告拟投资约43 亿元建设3条1200t/d 光伏玻璃产线，并拟投资4.6 亿元加深上游石英砂布局。

    　　我们认为，节能、光伏玻璃在“碳中和”背景下，市场空间广阔，随着公司深加工产能落地、逐步走向多元化玻璃集团，估值中枢亦有望从周期标的向周期成长股切换上行。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司2021/22e EPS 1.55/1.67 元，当前股价对应2021/22e10/9 P/E。维持跑赢行业评级和18 元目标价，对应2021/22e12x/11x P/E，较当前股价有21.6%的上行空间。

    　　风险

    　　竣工不及预期，原材料价格上涨超预期。