垃圾焚烧行业读数：产能扩张、吨发提升

本报告导读：

    我们梳理了2020 年各垃圾焚烧公司数据，发现龙头公司仍正处于产能快速扩张和业绩快速增长期，盈利能力强，现金流良好。

    摘要：

    发展阶段：垃圾焚烧公司仍处于业绩高速增长期。我们梳理了A股上市的以垃圾焚烧为主业的7 家上市公司最新数据，垃圾焚烧龙头公司利润规模快速增长。1）2016-2020 年净利润总和的CAGR 达25%。2）分公司来看，2016-2020 年净利润CAGR：圣元环保、伟明环保、旺能环境、三峰环境、绿色动力、瀚蓝环境、上海环境分别为51%、40%、35%、24%、22%、20%、8%；3）2020 年净利润同比增速：圣元环保、三峰环境、伟明环保、旺能环境、绿色动力、瀚蓝环境、上海环境分别为40%、30%、29%、27%、21%、16%、1%。最近几年为垃圾焚烧公司业绩高速增长期。

    运营数据：产能快速扩张，吨发提升。1）垃圾焚烧公司产能处于快速扩张期。2016-2020 年，平均已投运产能复合增速达19%。根据各公司储备和在建项目情况，投产高峰仍在持续，驱动业绩快速增长。2）各公司吨上网电量整体有提升趋势。2016-2020 年，A 股垃圾焚烧公司平均吨上网电量由255 度提升至300 度，年复合增速4%。生活垃圾热值提升、技术进步及大型项目增加等因素导致垃圾焚烧公司平均吨上网电量提升。

    现金流：垃圾焚烧公司现金流较好。1）2020 年垃圾焚烧公司平均收现比（销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入）91%。2）2020 年垃圾焚烧公司平均净现比（经营活动现金流量净额/净利润）为163%。收现比和净现比虽略有下降，但各公司现金流整体维持良好水平。

    杠杆水平：垃圾焚烧公司资产负债率仍在提升趋势中。剔除新上市的圣元环保及三峰环境，垃圾焚烧公司的平均资产负债率2020 年为60%，同比去年提升1.50pct，垃圾焚烧公司正处于资本开支高峰期，资产负债率整体看来仍在提升趋势中。

    盈利能力：垃圾焚烧公司维持较高盈利水平。1）2020 年垃圾焚烧公司平均ROE14.2%。2）2020 年垃圾焚烧公司平均综合毛利率43.2%。3）2020年垃圾焚烧公司平均净利润率为23.6%。

    投资建议。1）政策变动不改垃圾焚烧刚需性质，行业仍处于产能加速投运期。2）我国碳中和工作推进加速，垃圾焚烧行业受益，具体包括碳交易将提升垃圾焚烧公司盈利能力和改善现金流，以及碳减排约束将降低垃圾填埋比例，提升行业天花板等。3）推荐垃圾焚烧行业。重点推荐三峰环境、瀚蓝环境、绿色动力、高能环境、旺能环境、伟明环保与上海环境。

    风险提示。垃圾焚烧行业政策变化、垃圾焚烧项目进度低于预期。