信用债周报：发行利率多数下行 春华水务集团债务违约简评

　　核心观点：

    投资观点

    　　上周（5 月4 日至5 月10 日）各期限发行利率呈下行态势，整体变化幅度为-3BP 至1BP。节后各品种发行量均有不同程度减少，上周信用债发行总量继续下行，整体处于低位；净融资额环比下降，已转为负值。发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA 级发行额占比59.78%，AA+级占比21.23%，AA 级占比15.69%。发行期限方面，信用债新券发行3 年期品种占比较大，1 年期以内发行额占比30.13%，1 年期占比4.86%，3 年期占比35.64%，5 年期占比21.44%。二级市场方面，上周信用债总成交量较前周有所下降，各品种成交量均有一定程度减少，其中中期票据和定向工具降幅较大。信用利差方面，中短融及企业债信用利差整体收窄，城投债中高等级品种利差多数收窄，低等级品种利差多数走阔。

    　　CREIS 中指数据显示，2021 年1-4 月，TOP100 房企销售额均值为426.6亿元，增长率均值为88.4%；其中销售额超千亿房企共9 家，销售额增长率均值为57.8%；销售额500-1000 亿的房企共17 家，增长率均值为89.6%。

    　　销售额300-500 亿的房企共18 家，增长率均值为80.1%；销售额200-300 亿的房企共14 家，增长率均值为98.2%；销售额100-200 亿的房企共42 家，增长率均值为97.0%。以上数据与一季度数据对比之下，也印证了我们此前的观点：低基数效应下各阵营房企销售保持高速增长，短期成交同比仍有望维持较高水平，但后续随着基数效应逐步消退，加之热点城市调控政策加码，后续增速或逐步放缓。2021 年4 月房地产行业发行信用债规模796.72 亿元，发行量环比下降11.30%，发行只数环比减少12 只，4 月总偿还规模降至617.09 亿元，偿还高峰已过，净融资额由负转正，下半年债券到期偿还压力相对较小且波动较为平缓，但在政策趋严的背景下，资金压力仍旧偏紧，销售回款仍是保障企业现金流的重要方式，信用分化将延续，强者恒强的局面将会不断强化，大型优质房企地位持续巩固，可适当关注“三道红线”改善的高等级大型房企债券的投资机会。城投债方面，4 月30 日，呼和浩特春华水务开发集团有限责任公司（简称“春华水务集团”）公告公司逾期债务合计7.46 亿元，涉及多家债权人，5 月7 日，人民网正式发文《春华水务集团债务逾期总体可控 政府多措并举缓解流动性》，公开报道回应春华水务债务逾期问题，呼和浩特市人民政府金融工作办公室回应，将确保春华水务集团到期债券如期兑付。我们认为，此事件仍可视为城投债的信仰充值，短期内城投公开债直接违约的可能性依旧较小。但弱资质城投公司信用风险暴露正在路上，城投打破刚兑信仰是大势所趋，市场已有一定预期。城投债信用分化或将成为未来的趋势，可在财政实力较强、债务负担较轻的地区适当下沉，挖掘其中流动性较好的公益类项目债，控制好久期，警惕财政实力过弱、债务负担过重的“网红”区域。

    一级市场：发行量下降，发行指导利率下行

    　　5 月4 日至5 月10 日，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行94 只，发行金额835.14 亿元，周环比下降69.00%，信用债净融资额-486.91亿元，周环比减少984.51 亿元。

    　　交易商协会公布的发行指导利率多数下行。1 年期品种利率变化幅度为-2BP至0BP，3 年期品种利率变化幅度为-2BP 至0BP，5 年期品种利率变化幅度为-2BP至1BP，7 年期品种利率变化幅度为-3BP 至0BP。

    　　发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA 级发行额占比59.78%，AA+级占比21.23%，AA 级占比15.69%。发行期限方面，信用债新券发行3 年期品种占比较大，1 年期以内发行额占比30.13%，1 年期占比4.86%，3年期占比35.64%，5 年期占比21.44%。

    二级市场：市场成交量下降，信用利差整体收窄5 月4 日至5 月10 日，信用债合计成交2703.73 亿元，成交量周环比下降42.39%。企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交136.52 亿元、75.77亿元、1026.77 亿元、1213.89 亿元、250.78 亿元。各品种成交量均有一定程度减少，其中中期票据和定向工具降幅较大。

    　　信用利差方面，中短融及企业债信用利差整体收窄，城投债中高等级品种利差多数收窄，低等级品种利差多数走阔。当前中短期品种期限利差处于历史中高分位，具体来看，中短融3Y-1Y 期限利差处于85.40%分位，企业债3Y-1Y 期限利差处于79.00%分位，城投债3Y-1Y 期限利差处于77.50%分位，低评级品种评级利差处于历史高位，具体来看，中短融(AA-)-(AAA)利差位于96.40%分位数，企业债(AA-)-(AAA)利差位于96.10%分位，城投债(AA)-(AAA)利差位于97.50%分位。

    信用评级调整统计

    　　5 月4 日至5 月10 日，共有2 家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调2 家，数量较前周减少2 家，无评级（展望）上调，数量较前周持平。

    违约债券跟踪统计

    　　5 月4 日至5 月10 日，共有2 家发行人违约，分别为宜华企业(集团)有限公司、隆鑫控股有限公司，违约债券分别为“17 宜华企业MTN001”、“16 隆鑫MTN001”。

    风险提示

    　　经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。