商业贸易行业点评：中国有赞-为老商家创造价值逐年提升 看好长期发展

　　事件：中国有赞公告2020 年报，公司2020 年整体实现营业收入18.21 亿元，同比增55.8%；实现营业利润-5.63 亿元，去年同期营业利润-9.96 亿元。

    　　为老商家创造价值逐年提升

    　　2020 年公司实现营业收入18.21 亿元，同比增55.8%，营业利润-5.63 亿元，去年同期营业利润-9.96 亿元。分板块来看，订阅解决方案收入10.48 亿元，同比增76.6%，主要系付费商家数量增长及商家平均收益提升；商家解决方案收入7.58 亿元，同比增33.7%，主要系付费商家数量及商家产生GMV 增加所致；其他收入0.15 亿元，同比增78.1%，主要系餐饮服务及管理服务收益增加所致。

    　　分拆来看，订阅解决方案板块，付费商家数量达97158 家，同比增18%；商家解决方案板块，2020 年新增付费商户数59940 家，同比增10%，有赞连锁新增付费商家数量同比增300%，有赞零售/美业/教育新增付费商家数量同比增100%。

    　　单位商家平均收入增长致整体毛利率抬升

    　　2020 全年中国有赞整体实现毛利额10.82 亿元，毛利率59.4%，毛利以及毛利率的增长主要得益于高毛利率的订阅解决方案营收占比提升，从2019 年50.8%提升至2020 年的57.6%。其中订阅解决方案毛利率76.0%，同比提升11.8pcts，主要得益于订阅解决方案单位商家平均收入增加，而成本端相对增幅小所致；商家解决方案毛利率37.3%，同比提升0.2pcts，主要得益于商家解决方案的增长率高于对应销售成本增长率；其他板块毛利率18.1%，同比降5.9pcts。

    　　资本化合约摊销&上市有赞科技，期间费用率有所增加2020 年中国有赞期间费用10.23 亿元，期间费率56.2%。其中销售费用7.82亿元，同比增46.9%，主要系销售人员增加及资本化合约成本摊销增加所致，销售费用率42.9%；管理费用2.41 亿元，同比增1.9%，主要系扩张导致的人工开支增长及有赞科技上市带来的法律费用及专业费用增加所致，管理费用率13.3%；财务费用0.28 亿元，同比增26.8%，主要系租赁负债以及其他贷款利息，财务费用率1.5%

    　　风险提示：产品推广不及预期；营收增长不及预期；整合并购不及预期