大悦城(000031):毛利率高位回落 业绩边际改善

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:刘义/薛梦莹/袁佳楠/宋子逸 日期:2021-05-10

  事件描述

      2021Q1 公司实现营收68.9 亿(+26.2%),归母净利2.70 亿(+42.0%),扣非后归母净利2.7 亿(+37.7%),净利率7.1%(-1.4pct),归母净利率3.9%(+0.4pct)。

      事件评论

      毛利率高位回落,但营收增长及税费比率下降等因素助力归母净利高增。2021Q1公司营收同增26.2%,主因开发业务结算资源同比增长及持有物业运营收入增加。

      公司毛利率跟随行业趋势高位回落,2021Q1 综合毛利率同降13.4pct 至30.3%,虽毛利率明显下滑,但归母净利增速(+42.0%)仍高于营收增速(+26.2%),主因项目盈利能力下降后税金及附加税率同降5.5pct 至4.9%,期间费用率同降3.6%至12.2%,所得税率同降4.6pct 至45.2%,少数股东损益占比同降13.8pct 至45.1%,税费比率及少数股东损益占比下降使得归母净利增速高于营收增速,且归母净利率同增0.4pct 至3.9%。截至2021Q1 表内预收账款合计397.3 亿(较2020年底增长3.8%),预收账款/年化营收=99.6%,有效保障今年收入结算。

      克而瑞数据显示2021Q1 销售积极,今年计划新开业6 个商业项目。根据克而瑞数据显示,2021Q1 公司销售额131.6 亿(+93.5%),完成今年1000 亿销售目标或存一定挑战,销售面积58.7 万方(+196.5%),销售均价22419 元/方(-34.7%),均价下降或与近年城市布局下沉策略一致。截至2020 年末,公司土储总可售货值2460 亿,可售周期3.5 年,储备较丰厚。2020 年公司已开业10 大悦城+1 春风里+1 祥云小镇+3 管理输出项目,可出租面积90.8 万方(不含轻资产项目,+4.8 万方),出租率93.9%(-3.1pct)。2020 末公司在建拟建自持商业项目14 个,预计2021 年新开业6 个,迎来商业项目集中开业期。

      负债结构优化,三条红线指标居于“黄档”。2021Q1 公司有息负债724.9 亿,较2020 年底增长1.9%,短债占比23.5%,较2020 年底下降2.3pct,负债结构优化。2021Q1 公司净负债率85.4%(-20.5pct),现金短债比=1.9X(未剔除受限资金),剔除预收账款的资产负债率72.0%(-0.8pct),三条红线指标居于“黄档”。

      投资建议:2020 年或为业绩底部阶段,关注后期业绩边际改善。2020 年或为公司业绩底部阶段,后期随着持有物业租金提升、双平台模式下所拿优质地块进入结算,业绩或将迎来边际改善,但仍需警惕开发业务毛利率回落与计提资产减值准备的风险。预测2021-2023 年归母净利16.4/19.9/22.8 亿,2022-2023 年业绩增速21.9%/14.4%,对应P/E 为9.6/7.8/6.9X,给予“增持”评级。

      风险提示

      1. 开发业务毛利率大幅下滑;

      2. 计提大额资产减值损失;

      3. 购物中心开业速度不及预期。