传音控股(688036)：年报&一季报业绩亮眼 下游景气度持续提升

核心观点：

    传音控股发布2020 年年报和2021 年一季报，2020 年实现营业收入377.9亿元，同比增长49.1%，归母净利润26.86亿元，同比增长49.8%；1Q2021 实现营业收入112.5 亿元，同比增长99.3%，归母净利润8.0亿元，同比增长125.9%。

    2020 年经营性利润增长强劲，1Q2021 高景气度延续。2020 年受益于公司智能手机在非洲和其他新兴市场销售的强劲，公司非洲地区实现营业收入224.5 亿元，同比增长18.1%，亚洲及其他地区实现营业收入145.4 亿元，同比增长159.72%，公司2020 年手机整体出货量为1.74 亿部；考虑到2020 年12 月推出的中长期激励基金计划计提的3.6亿费用，经营性业绩更高。受到新兴市场手机业务占比提升以及上游原材料涨价的影响，公司Q1 单季度毛利率为23.4%，同比下滑3.0pcts，环比下滑1.9pcts，但费用率显著下降，反映公司经营管理效率的提升。

    新兴市场手机之王，不断拓展成长边界。非洲地区智能机渗透率的提高有望带动非洲地区手机ASP 的提升，有望带动传音控股维持快速成长，同时公司在以印度、中东、孟加拉国和印度尼西亚为代表的非洲外新兴市场有望复制非洲的成功经验，并横向拓展智能设备业务。

    盈利预测与投资建议：我们预计2021-2023 年公司收入分别为510.4/681.7/886.2 亿元，同比增长35.1%/33.5%/30.0%；归母净利润分别为40.7/54.3/71.8 亿元，同比增长51.7%/33.2%/32.3%，对应PE为29/22/17 倍，我们认为适合给予公司21 年50 倍的PE 估值，对应合理价值254.64 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示。汇率大幅波动风险、市场竞争加剧风险、新市场不确定性风险。