10张图速览4月信用债市场:永煤之后 信用分层首度逆转

类别:债券 机构:广发证券股份有限公司 研究员:刘郁/范卓宇 日期:2021-05-08

  报告摘要:

      永煤违约之后,市场“信用分层”愈发显著。在经历3 月极端的“信用分层”行情后,4 月信用债市场分化有所缓和,具体体现在以下5 点:

      (1)城投发行稳定,地产净融资转正。4 月信用债总发行13503.7 亿元,净融资2576.5 亿元,环比上升345.2 亿元。其中,城投债融资情况较为稳定,而地产自2020 年8 月以来净融资额首次由负转正。

      (2)中低等级表现强于高等级。4 月利率信用收益率整体下行,尤其是短久期利率下行更快,导致短久期信用利差被动走扩,分等级来看中低等级普遍表现更好。

      (3)隐含评级加速向两端迁徙的趋势有所逆转。4 月中债隐含评级下调比例为1.7%,上调比例为0.5%,较3 月峰值分别下降1.3 和0.2 个百分点,“永煤”之后的“信用分层”趋势首度逆转。

      (4)城投、煤炭板块均出现弱资质主体修复。4 月城投公募债中,云南、贵州、辽宁、内蒙古、天津等弱资质区域信用利差收窄,煤炭主体中河南河北弱资质主体如冀中能源、平煤股份,信用利差明显收窄。

      (5)品种利差仍在压缩,但幅度变小。4 月AAA 私募债品种利差收窄幅度在5bp 以内,AAA 永续债利差收窄5-10bp,银行二级资本债利差则有小幅反弹。

      策略建议:从高等级拉久期,到适度回归短久期票息策略。4 月新增违约主体2 家(同济堂、紫光通信),年初以来违约仍不算频发。考虑到3-4 月到期高峰已过,年内到期压力显著变小且到期节奏均匀,违约压力阶段性下降。同时,5 月资金面边际收敛可能性大,高等级杠杆久期策略面临估值调整压力。4 月短久期信用利差上行后,短久期票息策略的窗口期再度打开。

      但需要注意的是,短久期票息策略的下沉仍需谨慎适度。近期华融事件与春华水务主动公告债务逾期,都指向尾部风险警报仍未解除。策略上仍以高等级拉久期为主,3Y 利差保护更大,可以优先考虑。其次短久期票息策略,优选4 月信用利差调整较多的稳健主体。

      核心假设风险。利率上行超预期、信用风险超预期。