人福医药(600079)2020年报及2021一季报点评：麻醉药稳健增长 高壁垒赛道强者恒强

　　业绩稳健增长，合并范围变化影响收入端增速

    　　人福医药2020 年实现营收203.69 亿元（-6.59%），归母净利润11.49亿元（+36.32%），扣非归母净利润7.62 亿元（+41.66%）。其中四季度单季度营收55.23 亿元（-3.15%），单季度扣非归母净利润1.53 亿元（+393.96%）。收入端下降主要受到出售四川人福、乐福思集团等股权导致合并范围变化影响。但受益于产品结构调整、期间费用率下降、减税降费等因素，公司利润端稳健增长。2021 年Q1 公司实现营收46.70 亿元（+2.09%），归母净利润3.01 亿元（+120.22%），扣非归母净利润2.72 亿元（+97.61%）。利润端去年同期受疫情影响基数较低，加之宜昌人福持股比例从67%提升至80%，利于增厚公司业绩。

    　　宜昌人福延续高增长，麻醉药非手术推广顺利核心子公司宜昌人福2020 年实现收入48.16 亿元（+20%），实现净利润15.77 亿元（+43%），符合预期，其麻醉药品收入约42 亿元（+16%），其中非手术科室收入约8 亿元（+35%），核心品种瑞芬太尼、舒芬太尼销售量增速分别为21%和5%。葛店人福收入约6.58 亿元（+9%），净利润1.04 亿元（+27%）；新疆维药收入5.89 亿元（+11%），实现净利润0.90 亿（+47%）。商业板块受疫情影响增速有所放缓。

    　　高壁垒赛道龙头，归核化持续推进

    　　麻醉药品壁垒极高，核心品种需求刚性、增长稳健。新产品阿芬太尼、瑞马唑仑新近上市，有望凭借公司较强的学术推广能力实现快速放量。

    　　公司严格落实“归核聚焦”战略，2020 年先后出售乐福思集团、四川人福等股权，累计收回股权转让款约19 亿元，实现投资收益约2.45亿元，21Q1 资产负债率已下降到56%，有息负债规模有所降低

    　　风险提示：政策重大变化；销售不及预期；归核化战略出现较大变化

    　　投资建议：业绩稳健增长，麻药龙头强者恒强。维持“买入”评级。

    　　随着归核化战略的推进，对宜昌人福持股比例的提升，公司经营效率和资本结构有望持续改善，业绩重回稳健增长轨道。预计2020~2022年归母净利润达到15.91/22.04/27.43 亿元，对应当前股价PE 为34/24/20X，维持“买入”评级。