芒果超媒(300413)点评报告:内容破圈进行时 新增长点持续孕育中

类别:创业板 机构:万联证券股份有限公司 研究员:夏清莹/杨岚 日期:2021-05-08

  事件要点

      4 月26 日,公司披露20 年年报及21 年一季报。20 年公司实现营收140.06亿元(YoY+12.04%),归母净利润19.82 亿元(YoY+71.42%),扣非归母净利润18.46 亿元(YoY+68.91%)。21Q1 营收为40.09 亿元(YoY+47.00%),归母净利润为7.73 亿元(YoY+61.18%)。

      投资要点:

    主营业务高速增长,盈利能力提升。1)芒果TV 互联网视频业务拉动业绩增长。20 年芒果TV 互联网视频业务收入90.61 亿元(YoY+43.40%),保持高速增长,继续占据主导地位。其中会员业务营收32.55 亿元(YoY+92%),广告业务营收41.39 亿元(YoY+24%),运营商业务营收16.67 亿元(YoY+31%)。截至20 年底,芒果TV 会员人数达3613 万(YoY+96.68%),在爆款综艺《乘风破浪的姐姐》引流下高速增长势头延续,但仍远未及天花板,未来2-3 年内有望达到8000万的有效会员数量。2)内容变现能力增强,毛利率提升。20 年芒果TV 互联网视频业务毛利率提高1.12pct 至40.69%,依然远高于其他业务。其高毛利率主要来自于:优质自制剧综带动会员增长与广告变现价值提升,以及运营商业务持续受益于“一云多屏”的渠道协同优势。因此芒果TV 互联网视频业务营收占比的提高也对冲了内容制作、媒体零售业务毛利率的下滑,使得公司综合毛利率提高0.37pct 至34.10%。3)旗下5 家资产重组的子公司均完成四年业绩承诺。其中主要负责运营的快乐阳光完成率为112.73%,负责游戏及衍生品开发的芒果互娱完成率为150.73%,以音乐版权为主要业务的天娱传媒完成率为175.35%,负责内容制作的芒果影视完成率为144.13%,主营艺人经纪的芒果娱乐完成率为111.59%。

    现金流大幅提升,内部运营进一步优化:1)现金流提升、货币资金充裕。20 年经营性活动现金流净额大幅提升至5.81 亿元(YoY+98.37%),主要系销售商品收到的现金增加所致。因销售回款流入增加,货币资金亦同比增长5.37%至53.36 亿元。2)经营效率提高。受爆款内容驱动导致费用率下降明显。其中,销售费用率15.45%,-1.67pct;管理费用率4.49%,-0.39pct;财务费用率-0.62%,-0.33pct。3)税金减免。由于免征文化事业建设费,20 年度公司税金及附加较上年同期下降0.74 亿元(YoY-77.21%),21 年政策持续。

    “综N 代”自制节目打造黄金招牌,“季风剧场”有望兑现市场期待。

      1)综艺:公司目前拥有24 个综艺团队(不含整合),在20 年内上线了超过40 档综艺。据云合数据,20 年芒果TV 实现综艺有效播放量74亿,同比增长9%,是各平台中唯一正增长的,且芒果TV 自制综艺占比最高,达到89%,行业顶尖综艺制作能力毋庸置疑。《乘风破浪的姐姐2》延续热度,全网播放量超50 亿,《明星大侦探》、《密室大逃脱》

      等IP 也已经深入人心。据艺恩数据,20 年综N 代包揽年度电视综艺TOP10 和年度网络综艺TOP10 中的7 席。综N 代节目能有效降低创新风险,且头部综艺品牌招商能力强。21 年《朋友请听好2》《女儿们的恋爱4》等综N 代节目继续升级,《哥哥的滚烫人生》也将趁热打铁接续“TA 综艺”品牌。除综N 代节目有望延续热度外,芒果TV 也官宣了多档创新综艺。据芒果TV 春季新芒品鉴会披露,21 年将有首档先锋制作人创制真人秀《中国制作人》、首档探讨婚恋危机的综艺《再见爱人》和首档喜剧人音乐挑战类节目《正经歌手》等新综艺陆续上线。

      2)剧集:芒果TV 围绕12 个影视制作团队和30 家“新芒计划”战略工作室,在20 年上线了57 部重点影视剧。据云合数据,在《下一站是幸福》《以家人之名》等兼具口碑与热度的影视剧带动下,2020 年度芒果TV 全网剧集有效播放同比增长34%,其余平台则分别下降7%-21%。21 年国内首个台网联动的“季风剧场”预计于5 月上线。《狂猎》

      《逆光者》《她们的镯子》《夜色暗涌时》等专注于悬疑、现实题材的短剧将采用韩剧美剧周播的形式,扩张用户圈层并拉长付费周期。据艺恩数据,过去三年精品悬疑短剧最受市场欢迎,20 年TOP10 热播短剧中更是有8 部悬疑剧上榜,芒果TV 季风剧场有望借此风口赢得观众青睐。除此之外,21 年公司内容体量将增加30%,大剧储备数量比20 年提升一倍,充足影视资源为用户数持续高增长做足铺垫。

    挖掘用户价值增长空间,版权保护营造健康市场环境。1)创新会员服务提高ARPU 值,长视频平台步入提价阶段。公司创新优质IP 会员定制版特别节目、会员超前点映、单剧付费点播等模式,实现会员业务增收,并通过差异化排播细分付费用户,使会员生命周期稳步提升。

      据艺恩数据,20 年芒果TV 超前点映剧集比例达到62.2%,超过其他各大平台。继20 年11 月爱奇艺提高会员价格后,21 年4 月腾讯视频正式官宣涨价,进一步拉升行业涨价空间。2)立足女性市场,持续尝试破圈。芒果坚持“青春、都市、女性”的平台定位,打造了多款热门“她综艺”如《乘风破浪的姐姐》《女儿们的恋爱》等。艺恩数据显示,“她经济”潜力巨大,TOP10“她综艺”共计合作品牌数115 个(YoY+55%)。因芒果TV 用户画像较为统一(多为年轻女性,是购买力极强的消费主力),与广告主目标客户吻合,投放效果确定性强,因此在短视频分流广告主投放预算的背景下,芒果TV 广告收入依然能够保持高增长。其中《乘风破浪的姐姐》招商数据更是刷新多项纪录,节目广告客户总数超40 家,而《下一站是幸福》则创下剧类广告招商新高。此外,芒果正在尝试通过更多样化的剧综实现破圈,综艺《说唱听我的》成功吸引一批男性用户,芒果独播大剧《装台》男性用户偏好度(TGI)则达到124%,未来主打悬疑/现实题材的季风剧场亦有望实现用户圈层扩张。3)长视频平台联合抵制侵权,版权保护日益完善。

      近日,15 家影视行业协会联合芒果TV、腾讯视频等5 家长视频平台以及53 家影视公司和514 位艺人继4 月9 日的《关于保护影视版权的联合声明》后再次发布联署倡议书,呼吁广大短视频平台和公众账号生产运营者尊重原创、保护版权。对此,中宣部版权管理局局长于慈珂于4 月25 日表示将继续加大对短视频领域侵权行为的打击力度。4月28 日,国家电影局亦发文称将加强电影版权保护,依法打击短视频侵权盗版行为。当前对各类侵权行为的平台审核、实时监测、性质认定、确权维权与监管保护等正获得加速完善,长视频行业发展得到有效保障。

    依托内容优势衍生多元产业,不断打造新增长点。1)小芒电商:小芒电商APP 于年初上线,专注汉服、潮玩、萌宠、剧本杀、密室逃脱等展示年轻人的生活方式,充分发挥公司在IP 创意方面的优势,形成以“视频+内容+电商”为核心的内容电商模式。2)线下实体娱乐:公司开设线下密室逃脱门店的尝试成功延续了《密室大逃脱》综艺的热度,目前已在长沙、上海、北京、成都、重庆等多地设立旗舰店,并计划下半年加快扩张速度。密室逃脱迎合了年轻人的线下社交需求,通过每季度更换主题和玩法为爱好者带来持续新鲜感,增长潜力巨大。

    盈利预测与投资建议:芒果超媒作为A 股稀缺性国有一体化流媒体标的,并通过发展不断验证其在内容上的实力,目前依托内容优势而衍生的电商业务、剧本杀密逃等线下实体娱乐业务有望成为新的增长极,我们预计21-23 年公司实现营收177.88(-7.47)/222.69(+0.77)/265.34 亿元,同比增长27%/25%/19%;预计实现归母净利润25.40(+0.49)/30.06(+0.88)/37.56 亿元,同比增长28%/18%/25%。对应4 月30 日收盘价68.05 元PE 分别为48X/40X/32X。维持“增持”评级。

    风险因素:会员增长出现滞缓风险;内容上线时间或表现不及预期;新业务拓展不及预期。