古井贡酒(000596)2020年报及2021一季报点评：产品持续升级 业绩有望加速

事件描述

    古井贡酒披露2020 年年报及2021 年一季报：2020 年营业总收入102.92 亿元（-1.2%），归母净利润18.55 亿元（-11.58%），其中2020Q4 营业总收入22.23 亿元（+0.39%），归母净利润3.17 亿元（-10.96%）；2021Q1 营业总收入41.3 亿元（+25.86%），归母净利润8.14 亿元（+27.9%）。

    事件评论

    结构升级助力2020 年营收保持相对稳定，考虑合同负债变动后，实际收入增速达到10%以上，且2020Q1 收入进入明显加速通道。2020 年公司实现营业总收入102.92 亿元（-1.2%），考虑合同负债后营业收入+△合同负债为110.3 亿元（+11.75%），剔除黄鹤楼品牌后实现营收98.70 亿元（+3.68%）；2020Q4 公司实现营业总收入22.23 亿元（+0.39%），延续Q3 正增长趋势，且考虑合同负债后同比增速达36.23%，基本符合预期。在2020 年疫情冲击且黄鹤楼品牌受影响程度更大的背景下，公司中高端年份原浆系列实现营收78.34 亿元（+6.52%）、占公司总营收比例由2019 年的70.60%提升5.52pct 至76.12%，带动整体营收规模保持相对稳定，足见其品牌经营韧性之强。同时，受益于白酒需求改善以及低基数效应，2021Q1 公司重回加速增长通道，实现营业总收入41.3 亿元，同比增长25.86%。

    2020 年盈利能力有所下降，预计与公司加大市场支持以及投资收益减少有关。

    2020 年公司毛利率下降1.49pct 至75.23%，主因：①运输费用从销售费用调至营业成本，②2020 年在外部影响下产品动销受到一定影响，预计公司加大市场支持，以维护稳定的中长期厂商关系；2020 年期间费用率下降0.64pct 至35.98%，叠加营业税金及附加占比提升0.5pct 至15.79%、投资收益占比下降1.15pct，使2020年公司归母净利率下降2.12pct 至18.02%。而2021Q1 受益于营业税金率和期间费用率的下降，公司盈利能力有所提升，归母净利率提升0.31pct 至19.72%。

    产品持续升级，业绩有望加速。短期看，受益于人口回流红利，五一期间预计宴席、餐饮等场景较为火爆，动销有望持续改善。在省内消费升级和竞争格局优化的双重利好下，古井龙头地位有望持续强化，叠加“全国化、次高端”战略，省外市场稳步扩张，2021 年120 亿元收入目标有望顺利达成。预计公司2021/2022 年EPS分别为4.81/5.89 元，对应当前股价PE 分别为47/39 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1. 宏观经济出现较大波动，需求受到影响；

    2. 省外拓展情况不及预期等。