乐普医疗(300003)：创新产品组合进入放量期 中长期发展动力充足

事件：

    公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年，公司实现营业收入80.39亿元，同比增长3.12%；归属于上市公司股东的净利润18.02亿元，同比增长4.44%，实现经营活动产生的现金流量净额20.9亿元，同比增长5%。2021年一季度，公司实现营业收入27.49亿元，同比增长64.96%；归属于上市公司股东的净利润7.26亿元，同比增长89.17%。

    事件点评：

    受疫情和国家集采影响，公司医疗器械板块整体收入微降、支架业务收入下滑。1）医疗器械板块作为公司业务规模最大的板块，2020 年实现营业收入340,039.81 万元，同比下滑1.05%，下滑原因主要是由于器械代理业务的降低导致。其中，公司自产器械产品（包括泛心血管核心器械和非心血管器械）实现营业收入301,470.84 万元，同比增长2.14%；器械代理业务实现营业收入38,568.97 万元，同比下滑20.5%。2）属于泛心血管核心器械的支架业务方面，2020 年，受一季度疫情和四季度国家组织冠脉支架集采影响，传统金属药物支架经营业绩大幅下滑，支架系统（支架、球囊、配件及外贸）实现营业收入110,817.22 万元，同比下滑38%；与集采相关的支架产品，实现销售收入8.45 亿元，同比下滑38.5%。

    3）公司结构型和心脏节律器械实现营业收入19,098.93 万元，同比增长0.09%，保持市场领先地位。4）非心血管器械（括体外诊断产品、外科器械、麻醉产品等）实现营业收入171,061.3 万元，同比增长76.43%。

    药品板块为公司提供长期稳定的现金流，收入下滑但利润稳定增长。2020 年，药品板块受招标集采影响，实现营业收入341,167.43 万元，同比下滑11.35%；制剂（仿制药）实现营业收入287,185.18 万元，同比下滑9.91%；原料药实现营业收入53,982.25 万元，同比下滑18.31%。2020 年是实施集中采购的第一年，虽然集采后医疗机构药品销售价格显著降低，导致公司药品营销收入全年降低，但公司两大心血管药品（氯吡格雷和阿托伐他汀钙）的市场占有率较集采前显著上升，例如，公司主营的阿托伐他汀钙产品，由集采前的每年销量9000 万盒左右到2020 年提高到3.2 亿盒。公司两款高血压药品（缬沙坦和氨氯地平），在零售市场销售收入都实现了成倍的增长，同时营销费用的显著降低，公司整个药品板块的净利润也实现了稳定的增长。

    目前，公司的高端仿制药中，替格瑞洛片、盐酸倍他司汀片、阿卡波糖片、氯沙坦钾氢噻嗪片、单硝酸异山梨脂缓释片已获批上市，甘精胰岛素原料及注射液已报产，阿哌沙班片、磷酸西格列汀片、缬沙坦氨氯地平片正在进行一致性评价申请。公司拥有多种类、多品种的抗凝、降血脂、降血压、降血糖、抗心衰等5 大心血管药品生产营销平台。借助临床、OTC 连锁药店和心血管病大数据医疗服务中心三个营销平台并重的优势，形成心血管药品的集成销售竞争优势，可确保药品板块业务的可持续性稳定发展。

    医疗服务及健康管理板块实现高速增长。医疗服务及健康管理作为公司积极培育的新业务板块，通过“专科医院+互联网医院+大数据人工智能医疗”的平台服务，全面拓展并加快医疗机构端、OTC 药店端、大数据人工智能医疗端以及直接面向消费端的多个业务渠道的协调发展，促进公司医疗器械和药品经营业绩稳健增长。心血管医疗服务及健康管理主要包括医院诊疗服务、远程心电实时监测分析服务及心电监护相关产品、家用智能医疗器械产品、医学检验和体检服务等。2020 年，医疗服务及健康管理板块实现营业收入122,659.52 万元，同比增长140.36%。

    公司创新医疗器械产品线布局丰富，引领行业进入“介入无植入”时代。2020 年，公司又有多款重磅创新产品获批上市，包括冠脉药物球囊Vesselin（2020.06 获批上市）、切割球囊Vesscide（2020.12 获批上市）、左心耳封堵器MemoLefort（2020.06 获批上市）、人工智能心电图机B120Ai、C120AI（2020.07 获批上市）等。依托公司可吸收支架和材料制造平台技术等5 大平台技术，公司在创新医疗器械板块形成了丰富的产品线布局，未来将按计划推进生物可吸收支架、冠脉药物球囊、冠脉声波球囊、冠脉超声成像导管及设备、生物可吸收外周支架、外周药物球囊、外周切割球囊、外周声波球囊、外周超声成像导管及设备、Sinocrown 主动脉瓣TAVI3.0 等创新器械全球化临床进度；按计划推进二尖瓣产品、可降解房间隔封堵器和可降解卵圆孔未封闭封堵器、全自动起搏器、冷冻球囊、配套设备及系统等创新器械国内临床进度，加快研发三尖瓣产品、可降解左心耳封堵器、多功能起搏器和肿瘤消融产品，丰富瓣膜产品和封堵器产品、起搏器和冷热消融产品研制管线。

    公司重要在研创新器械产品进度情况。目前，公司第一代NeoVas 生物可吸收支架已于2019 年2 月获批上市，新一代可降解支架正在研发阶段。药物球囊方面，第一代冠脉药物球囊已于2020年6 月获批上市，第二代药物球囊系列产品已于2020 年上半年启动临床试验研究，第三代雷帕霉素药物球囊已完成全面动物实验研究，正在进行型式检验工作。外周类治疗器械方面，公司开发的低剂量紫衫醇药物球囊已于2020 年进入临床试验阶段，雷帕霉素微球外周载药球囊目前已进入型检阶段，外周切割球囊预计2021年取得型检报告。可降解室间隔封堵器系统目前已完成临床试验，术后6 个月封堵成功率100%，证明产品安全有效，该产品已于2021年2 月获得国家药品监督管理局的注册受理，预计2022 年取得注册证。生物可降解房间隔缺损封堵器目前进入临床前准备工作，预计2021 年4 月份启动临床入选，2022 年取得临床试验报告并上报国家药监局注册受理。生物可降解卵圆孔未闭封堵器已进入临床试验入组阶段，预计2022 年取得临床总结报告并上报国家药监局注册受理，预计2023 年内取得注册证。二尖瓣修复、二尖瓣夹系统等产品预计2021 年进入临床试验阶段。公司秉承“预研一代、注册一代和生产销售一代”的原则，由冠脉药物支架为基础，已步入生物可吸收医疗器械和人工AI 智能医疗器械时代，确保未来年度国际化创新器械为主体的众多新型产品分阶段分梯次上市，实现公司的跨越式增长。

    2021 年一季度公司介入无植入创新产品组合收入快速增长，进入放量期，新冠相关体外诊断产品收入可观。随着国家组织冠脉支架集中带量采购的实施，公司传统支架业务显著下降，但介入无植入创新产品组合（可降解支架、药物球囊、切割球囊等）都实现了显著增长。2021Q1，国内冠脉产品实现总销售额2.11 亿元，较去年同比增长23.5%，介入无植入创新产品组合实现销售收入1.32亿元，较去年同期同比增长1400%，较2020 年第四季度环比增长320%，介入无植入创新产品组合占冠脉产品总销售额比重快速提升至62.6%，新型创新产品正逐渐成为冠脉产品的主力军。

    2020 年一季度公司营业收入为274,929.11 万元，较上年同期增加108,268.55 万元，增幅为64.96%。新冠疫情相关的体外诊断产品业务收入为60,655.04 万元，除新冠疫情相关产品外的公司原有基本业务收入增幅为28.57%。

    投资建议：

    我们预计公司2021-2023 年的净利润分别为

    23.97/27.81/31.99 亿元，EPS 分别为1.33/1.54/1.77 元，当前股价对应P/E 分别为24/21/18 倍。考虑公司创新产品组合进入放量收获期，药品板块稳定增长且提供稳定现金流，创新器械产品线布局丰富、中长期发展动力充足，我们维持其“买入”投资评级。

    风险提示：

    介入无植入创新器械组合市场拓展不及预期；在研创新医疗器械研发进度不及预期；高值医用耗材、药品集采的风险。