伊利股份(600887)：开局靓丽全年可期

　　投资要点：

    　　公司业绩略超预期

    　　公司于近日发布2020 年年度报告及2021 年第一季度报告。2020 年公司实现营业收入968.86 亿元，同比增长7.38%；实现扣非后归母净利润66.25 亿元，同比增长5.69%，符合市场预期。其中，2020Q4 实现营业收入231.15 亿元，同比增长7.28%；实现扣非后归母净利润8.18 亿元，同比下降18.56%。2021年第一季度，公司实现营业收入273.63 亿元，同比增长32.49%，较2019 年同期增长18.30%；实现扣非后归母净利润26.28 亿元，同比增长92.04%，较2019 年同期增长20.44%，整体略超预期。

    　　销量增长需求强劲

    　　从营收构成看，2020 年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品系列分别实现营业收入761.23/128.85/61.58 亿元，分别同比增长3.20%/28.15%/9.35%。从收入归因看，销量/结构/价格分别贡献6.2%/2.0%/-1.7%，销量成为去年营收正增长的主要因素。2021Q1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品系列分别实现营业收入208.61/39.89/20.62 亿元，分别同比增长35.8%/23.1%/13.8%。今年春节期间动销旺盛以及消费者在后疫情时期对乳制品的需求增加，加之经济持续复苏，促使公司营收稳健增长。此外，疫情促使龙头企业市场集中度进一步走高，公司液体乳零售市占率同比提高0.9 个百分点至33.3%。

    　　成本高企竞争趋缓

    　　2020 年， 公司销售毛利率/ 净利率分别为35.97%/7.35% ， 同比变动-1.38pct/-0.37pct，主因疫情以及上游原奶价格走高所致。其中，2020Q4 销售毛利率/净利率分别为32.87%/4.58%，环比变动-1.85pct/-4.16pct，或与原奶价格快速上涨以及春节备货后移导致产品结构倾向基础白奶有关。2021Q1，销售毛利率/净利率分别为37.71%/10.37%，环比提高4.84pct/5.79pct，去年年底公司部分产品提价使得盈利能力有所提高。2020Q4/2021Q1 毛销差分别为11.86%/16.16%，毛销差的走高印证我们此前观点，在上游成本上涨前提下，龙头企业竞争格局趋于良性。

    　　投资建议

    　　公司作为我国乳制品行业的龙头企业，有着强大的规模和品牌优势。在上游原奶上涨的趋势之下，行业竞争驱缓，企业通过持续调整产品结构以及控制费用投放抵御成本冲击。而由于疫情的影响，国民健康意识不断增强，乳制品消费需求量预计持续温和增长，公司必将分享行业红利。综上，我们上调盈利预测，预计公司2021-2023 年每股收益分别为1.48/1.77/2.04 元，继续给予公司“增持”的投资评级。

    　　风险提示

    　　疫情出现反复，食品安全风险，宏观经济下行。