迈瑞医疗(300760)：21Q1扣非净利润增长高达35% 全球知名度提升为后续发展铺路

事件：4 月28日晚，公司发布2020年年度报告：公司全年实现营业收入210.26 亿元，同比增长27.00%；归母净利润66.58 亿元，同比增长42.24%；扣非净利润65.40 亿元，同比增长41.70%。经营性现金流量净额88.70 亿元，同比增长87.85%。

    其中，公司2020 年10-12 月实现营业收入49.62 亿元，同比增长18.81%；归母净利润12.95 亿元，同比增长28.24%；扣非净利润12.75亿元，同比增长28.55%。

    同日，公司发布2021 年第一季度报告，第一季度实现营业收入57.81 亿元，同比增长21.93%；归母净利润17.15 亿元，同比增长30.59%；扣非净利润16.96 亿元，同比增长35.35%。经营性现金流量净额11.11 亿元，同比下滑21.79%。合同负债32.47 亿元，与2020年末基本持平，相较2020 年第三季度末增加9.94 亿元。

    生命信息与支持业务引领增长，抗疫需求推动国际业务快速发展分产品来看：（1）生命信息与支持：全年实现销售收入100.06亿元，同比增长 54.18%；毛利率同比提升2.37pct 至67.98%，主要是因为产品优势促进价格提升。作为疫情期间需求量最大的业务领域，监护仪、呼吸机、输注泵以及瑞智联 IT 解决方案都发挥了巨大的作用，在全球范围的品牌影响力和市场知名度得到了前所未有的提升。

    当前国际疫情持续反复，2021 年第一季度疫情相关产品如呼吸机、监护仪、输注泵等需求依然旺盛。（2）体外诊断：全年实现销售收入66.46 亿元，同比增长14.31%；毛利率同比下降2.80pct 至59.73%，主要是因为毛利率较高的检测试剂的收入占比下降。虽然常规试剂消耗在疫情期间有所放缓，但是公司的新冠IgG/IgM 抗体检测试剂弥补了部分损失，并且得益于国内常规试剂消耗显著恢复，体外诊断业务在实现了加速恢复。2021 年第一季度国内疫情控制良好，常规诊疗活动、体检、择期手术量显著恢复，国内体外诊断业务中的常规试剂需求明显复苏，体外诊断业务实现强劲增长。（3）医学影像：全年实现销售收入41.96 亿元，同比增长3.88%；毛利率同比下降2.24pct至66.18%，主要是因为毛利率较高的超声的收入占比下降。由于受到医院在疫情期间的诊疗量下降的影响，医学影像业务中占比较高的台式超声的增长有所放缓。国内市场自3 月份以来已经逐渐开始恢复对台式超声的正常采购，其中二、三级医院的恢复进度较快，并且随着超声产品向临床科室的不断渗透，公司将在国内超声市场迎来更多的发展机遇。

    分地区来看：（1）国际业务：全年实现销售收入99.16 亿元，同比增长41.21%。新冠疫情带来国内和国际市场对监护仪、呼吸机、输注泵、新冠抗体检测试剂、便携彩超、移动DR 的需求量大幅增长，公司累计向全球供应超过50 万台抗疫设备，新突破700 余家高端空白医院（其中在欧洲突破了100 多家高端客户）；公司的品牌推广因此提前了至少五年时间，未来有望协同带动三大业务领域中的其他产品全面入院。（2）国内业务：全年实现销售收入111.10 亿元，同比增长16.53%。在抗疫关键时期，公司向武汉火神山、雷神山医院交付关键医疗设备超 3,000 台，全力支持抗疫前线。经此一役，顶级医院对公司的产品有了更深的认知，提升了品牌认可度，缩短了市场推广周期。疫情之后，国产品牌在拥有核心技术、与进口设备质量一致的情况下，将拥有更多同台竞争的机会，让高品质、高性能的国产设备真正进入各大医院，加速国产替代进程。

    全年销售费用率下降4.60pct，净利率提升3.37pct 至31.67%2020 年，公司的整体毛利率同比下降0.27pct 至64.97%，主要因为部分运费由此前“销售费用”科目转至“营业成本”科目；销售费用率同比下降4.60pct 至17.18%，主要是因为疫情期间招聘延迟、薪酬同比减少，采用线上推广等方式进行营销推广、差旅费等经营费用得以有效控制，以及运费归类科目的变化；管理费用率同比下降0.35pct 至4.27%，主要是因为公司加强内部经营效率的管理；研发费用率同比提升0.04pct 至8.89%，主要系持续注重研发投入所致；财务费用率同比提升2.17pct 至-0.29%，由主要系汇兑损益变化所致；综合影响下，公司整体净利率提升3.37pct 至31.67%。

    2021 年第一季度的费用变化与2020 年趋同：整体毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为65.02%、16.46%、5.62%、10.17%、0.55%、29.68%，分别变动+0.50pct、-3.57pct、-0.12pct、+0.01pct、+1.55pct、+ 1.97pct，其中销售费用率降幅较大主要是因为海外差旅活动减少。

    持续注重自主研发，科研成果突出

    公司继续保证高研发投入，2020 年研发投入20.96 亿元万元，同比增长 27.04%。产品不断丰富，持续推陈出新，尤其在高端产品不断实现突破，并推出了一系列能为医护人员创造显著临床价值的创新产品和解决方案。（1）生命信息与支持领域，公司推出了 TM70 遥测（1.4G）、BeneFusion 输注泵中央站、BeneFusion n 系列输注泵（nVP/nSP/nDS）、NB350 新生儿无创呼吸机、VS 8/9 监护仪、uMED 除颤仪、4K 内窥镜摄像系统、硬镜器械、R80 医用桥梁式吊塔等新产品；（2）医学影像领域，主要推出了超声综合应用解决方案“昆仑R9、昆仑I9”、妇儿应用解决方案“女娲R9、女娲I9”、介入超声解决方案“北辰R9”、新一代便携超声 MX\ME 系列、专用肝纤检测 Hepatus6/5 肝超仪、“瑞影云++”影像云服务平台；（3）体外诊断领域，公司推出了三维荧光、全自动末梢血、高速CRP 一体机 BC-7500 CRP 系列血液细胞分析仪、实验室全自动化流水线 M6000 以及一系列生化和免疫试剂新产品。

    核心产线各有亮点，医械巨头雷雨腾飞

    分产品线来看：（1）体外诊断：化学发光仪器借助稳定质量和平台资源实现快速装机，2020 年2200 台新增装机中约40%为6000i，其接近70w 的试剂单机产出有望带动公司整体单产的显著提升，叠加每年较高的装机量而实现销售收入爆发式增长；（2）生命信息与支持：疫情后国内外公卫防控建设为监护仪、呼吸机、灯床塔、输注泵等产品带来显著的增量空间，AED 有望随着社会认知度的持续提升而延续前期高增长态势，微创业务的4K/全高清腹腔镜系统有望实现国产品牌的突破。（3）医学影像：超声行业经过19 年政府财政支出、20 年疫情影响而增长放缓，接下来随着公司高端化、专科化产品线的不断丰富，有望实现领先于行业的高增长。

    盈利预测与投资评级：公司短期受到疫情正面影响，中长期高端监护、生化和化学发光、高端影像等产品均有较大的成长空间。我们预计2021-2023 营业收入分别为253.65 亿/ 308.24 亿/ 370.59 亿元，同比增速分别为21%/22%/20%；归母净利润分别为81.57 亿/98.86 亿/118.89 亿元，分别增长23%/21%/20%；EPS 分别为6.71/8.13/9.78，按照2021 年4 月28 日收盘价对应2021 年68 倍PE。维持“买入”评级。

    风险提示：新型冠状病毒肺炎疫情持续影响的风险；中美贸易摩擦相关风险；汇率波动风险；行业政策风险；产品价格下降风险。