桐昆股份(601233)：涤纶长丝价差持续修复 一季度盈利超预期

　　事件

    　　公司2021 年一季度实现营收111.33 亿元，同比增长44.70%，环比下降14.45%；归母净利润17.17 亿元，同比增长300.69%，环比增长64.46%；扣非后归母净利润17.33 亿元，同比增长309.64%，环比增长74.87%。

    　　其中联营企业和合营企业投资收益约为8.6 亿，主要系浙石化贡献。单季度ROE 达到6.29%，同比增长4.06%，涤纶长丝价差扩大，行业景气带动公司盈利提升明显。

    　　点评：

    　　涤纶长丝价差持续修复，盈利进一步提升。今年Q1 受益沙特意外宣布自愿减少和拜登新一轮刺激政策，布伦特现货原油价格从50.54 美元/桶上涨至63.98 美元/桶。原油价格带动聚酯产业链价格中枢上移，叠加聚酯产业链受益就地过年，需求并未出现明显季度性转弱。Q1 公司涤纶长丝均价POY、FDY 和DTY 分别为5948 元/吨（qoq+23.64%）、6601 元/吨（qoq+20.23%）和8040 元/吨（qoq+20.26%），环比大幅提升。其中，涤纶长丝POY 一季度价差为1569 元/吨（qoq+36.20%），涤纶长丝价差扩大带动Q1 毛利率提升至15.58%。销量方面，POY、FDY 和DTY 分别为112 万吨（yoy+71.95%）、20 万吨（yoy+6.04%）和16 万吨（yoy+34.79%），受季节性影响较Q4 略有减少，但同比提升明显，涤纶长丝以价补量。目前涤纶长丝POY 价差为1849 元/吨，盈利有望维持。

    　　公司新建项目丰富，成长确定性强。浙石化二期常减压装置已于2020 年底开车，预计二期项目有望在2021 年年中投产并逐步贡献业绩增量。同时，500 万吨PTA 和250 万吨聚酯一体化项目、恒祥15 万吨表面活性剂和20 万吨纺织专用助剂项目均已进入建设初期阶段，公司未来成长性值得期待。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级。2020 年四季度以来，聚酯产业链景气回暖，我们预计2021-2023 年实现营收588/620/710 亿元，实现归母净利润54.66/66.12/68.20 亿元，对应PE 分别为9X、8X、7X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：涤纶长丝需求下滑；新项目投产不及预期。