宁德时代(300750)年报点评报告：现金流强劲 加速布局产业链

　　2020 年宁德收入503 亿元，同比增长10%，归母利润55.8 亿元，同比增长22%，扣非利润42.7 亿元，同比增长8.9%，EBITDA 为125 亿元，同比增长19%，经营活动现金净流量184 亿元，同比增长37%。20Q4 收入188亿元，同比增长45%，归母利润22 亿元，同比增长103%，扣非利润17亿元，同比增长79%，经营活动现金净流量为81 亿元，同比大增158%，现金流表现超预期。

    　　Q4 毛利率为28.4%，同比下降0.6Pct，环比提升0.6Pct，考虑到年底将全年的运费计入成本端，实际Q4 成本端下降幅度超预期，主要由于下半年产能利用率提升。

    　　分业务看，20 年动力电池销量44.5Gwh，同比增长10%，全年动力单价为0.89 元/wh，较2019 年下降7%，动力电池价格下降幅度已趋缓，储能业务20 年收入19 亿元，同比增长219%，销量为2.4Gwh，同比提升237%，单价为0.81 元/wh，同比继续下降5%，毛利率为36%，同比小幅下降1.9Pct。

    　　材料业务收入34 亿元，同比下降20%，毛利率为20.5%，同比下降3.9Pct。

    　　20 年公司研发费用高达35.7 亿元，研发费用率为7.1%，同比提升0.6Pct，20Q4 公司期间费用率为15.7%，同比提升4.3Pct、环比提升4.8Pct，除了研发费用率影响1-2Pct 外，主要为财务费用率提升2Pct，原因为随着公司海外收入提升，四季度受汇兑影响较大。

    　　2020 年动力有效产能69Gwh，由于疫情影响同比只增加了30%，产量为51.7Gwh，产能利用率为75%，在建产能为77.5Gwh，预计将在今年密集投产。

    　　从资产结构看，公司2020 年资产结构进一步优化，公司1566 亿资产中，有684 亿为货币资金，占比高达44%，同比进一步提升12Pct，固定资产为196 亿元，占比为13%，同比下降4Pct。

    　　公司2020 年表观利润符合预期，但公司这份报表质量非常高：1）公司2020年在手积累了大量现金，为后续加速扩产与深度布局产业链打下坚实基础。

    　　2）研发投入持续加大，已与LGC 拉开差距；市场担心原材料涨价影响今年毛利率，我们认为原材料短缺与涨价反而突出了公司深度布局产业链的优势，今年份额有望进一步提升，我们上调今明年公司归母利润为110、153 亿（原预测79.4、111.1 亿元）、预计2023 年利润为205 亿元，对应PE 为82、59、44X。2021-2023 年EBITDA 为222、327、408 亿元，对应EV、EBITDA 为41、28、22X，继续保持“买入”评级。

    　　风险提示：产能投产不及预期，电动车销量不及预期，材料降本不及预期。