涪陵榨菜(002507):Q1业绩开门红 后续成本压力较大

类别:公司 机构:嘉谟证券有限公司 研究员:—— 日期:2021-05-03

事件:公司公布2021 年1 季报,报告期内实现营业收入7.09 亿,同比增长46.86%;实现归母净利润2.03 亿,同比增长22.73%;公司业绩略超预期

    多重因素叠加使得Q1 收入超预期:Q1 公司收入接近历史最高水平,增速创近年来最高水平。预计销量增长是业绩增长的主要原因。主要逻辑如下:(1)去年Q1 由于疫情影响,生产和物流均受到很大的影响,因此销售基数较低(2)今年经销商提前备货意愿强烈 (3)今年开始公司采取高举高打的营销策略,在梯媒、央视、互联网等渠道投放了大量的广告,产品知名度获得了很大的提升 (4)前期开发的空白市场逐步进入成熟期,持续放量。由于公司Q1 投入了大量的销售资源,销售费用达到1.71 亿(yoy+123%),创历史新高,因此公司利润增速受到影响。

    销售费率提升成为压制盈利能力的主要因素:Q1 毛利率60.1%,同比+2.5pct。一方面,公司去年下半年缩包装变相提价。另一方面,公司销量快速增长下固定成本摊销下降。费用端,Q1 销售费率、管理费率、财务费率分别为24.2%(+8.3pct)、2.1%(-0.1pct)、-2%(-1.8pct)。虽然毛利率提升,但是销售费率的提升压制了净利率。公司在梯媒、互联网上的营销活动在1月中开始全面展开,因此销售费用大幅提升。受此影响,Q1 净利率为28.7%,同比下降5.6pct。

    21 年公司高投入下收入增长无忧,利润端可能承压:营销上:21 年,公司采取了更为积极的营销策略,高品牌宣传投入有望带来品牌力的提升。产能上:公司1.6 万吨脆口产能和惠通4 万吨生产线建成投产。产能不再是制约因素。成本端:21 年公司青菜头收购成本同比提升50%以上,由于一季度公司还能使用过去的低成本菜头,因此成本压力会在后面逐步体现出来。销售费率端,今年积极的宣传策略预计会使得销售费率较去年同期大幅提升。综合来看,今年公司成本端压力较大,后续利润增速可能不及预期。公司今年编制的财务预算显示,公司计划21 年实现收入29.55 亿,同比增长30%,预计毛利率55%,同比下降3.26pct。

    投资建议:维持“持有”评级。我们将公司2021-2023 年营业收入小幅调整为30.09 亿、34.73 亿、38.37 亿,同比32.38%、15.43%、10.49%,归母净利润8.39 亿元、10.61 亿元、11.66 亿元,同比8.00%、26.46%、9.87%,EPS 分别为1.06 元、1.34 元、1.48 元,对应估值37.78X、29.87X、27.19X。

    风险提示事件:渠道拓展效果不及预期;费用投入效果不佳。