首旅酒店(600258)：高端布局稳定扩张 云品牌发展下沉市场

　　公司发布2020 年报，全年实现营收52.82 亿元，同比减少36.45%；归母净利润-4.96 亿元，同比减少156.05%；扣非后归母净利为-5.27 亿元，同比减少164.61%。EPS 为-0.51 元/股。分季度来看， 2020 年Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现营收8.01 亿元/ 11.04 亿元/ 16.72 亿元/ 17.06 亿元，同比-58.80%/ -46.08%/ -25.37%/ -18.02%；归母净利润-5.26 亿元/ -1.69 亿元/ 1.40亿元/ 0.59 亿元，同比-811.25%/ -157.57%/ -60.16%/ -64.40%。

    　　从产品端来看，酒店运营/酒店管理/景区业务分别实现营收38.68 亿元/11.61 亿元/ 2.53 亿元。同比-38.40%/ -26.60%/ -43.72%。

    　　2020 年整体毛利率为12.62%，同比-81.06pct。主要新收入准则下部分销售费用与管理费用调整为营业成本所导致。调整口径后，2020 年公司整体毛利率为93.22%，同比-0.46pct。公司的期间费用率产生较大波动。2020 年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.87%/ 12.65%/ 0.83%/ 1.70%，同比变化-59.13pct/ +0.51pct/ +0.52pct/ +0.24pct。调整口径后，2020 年销售/管理费用率为81.19%/ 17.93%，同比+16.19pct/ +5.79pct。

    　　持续推进中高端布局，加盟规模稳定扩张。公司截至2020 年底拥有酒店4895 家，储备店1219 家。其中加盟酒店4106 家，占比83.9%；中高端酒店1165 家，占比23.8%。2020 年全年公司新开店数量为909 家，较2019年增加 80 家，其中直营店25 家，特许加盟店884 家，占新开店比例达97%；中高端酒店272 家，占新开店比例30%。公司加速推进新运营模式发展，以“软品牌授权（云品牌）+菜单式在线运营教练模式”，为中国中小单体及小型连锁酒店赋能，2020 年公司新开 350 家云品牌酒店，占新开店总数比例 38.5%，同比增长 45.83%。截至 2020 年末，公司已累计将279 家直营店及 224 家特许店升级改造为如家NEO3.0。

    　　中高端酒店受疫情冲击更重，经济型和云酒店品牌相对平稳，加盟酒店较直营酒店。首旅如家酒店全年实现RevPAR 99 元 / ADR 172 元 / Occ 57.4%(同比-37.7%/ -14.2%/ -21.7pct)。

    　　加大投入多维战略，积极摆脱疫情影响，继续保持加盟化和中高端化的发展趋势。首旅酒店融合吃、住、行、游、购、娱资源，构建全价值链旅行聚合平台，加大产品结构升级力度，强化区域拓展、省域深耕，加速三、四、五线下沉市场布局，加大中高端的拓展力度，加速推动如家NEO3.0改造和云品牌发展，促进产品和模式持续升级。鉴于疫情影响仍在持续，我们将公司21-22 年净利润预期从8.9 亿元/11.0 亿元下调到6.3 亿元/ 10.6亿元，对应PE 分别为41X/ 24X，维持“买入”评级。建议关注酒店中长期成长！

    　　风险提示：宏观经济下行风险；疫情恢复不及预期；酒店集团并购整合风险；连锁加盟开店进度不及预期的风险。