老板电器(002508)：经营恢复态势明确 21Q1已超19Q1

　　经营好转势头不减，21Q1 收入及净利润已超 19Q1公司 4月 27 日披露 2020 年报及 2021 年一季报，全年实现营业总收入 81.29亿元，同比+4.7%，归母净利 16.61 亿元，同比+4.5%，符合我们预期(16.74亿元)。同时，2021Q1 营收/归母净利分别同比+50.8%/+46.5%（较19Q1+15%/+12%）。年报拟每股分红 0.5 元（含税）。受益于需求回升，公司保持较好经营态势，我们看好公司从渠道驱动转向品类驱动，并维持较强营销拉动力，有望提升多元品类竞争优势，继续保持较高毛利率。我们预计公司 2021-2023 年 EPS 预测为 2.02、2.30、2.59 元，维持“买入”评级。

    　　传统品类存量创新，新品类提升成长天花板

    　　公司 20Q1-Q4 及 21Q1 收入分别同比-24%、+4%、+15%、+17%、+51%，地产后周期驱动力提升，公司多渠道发力差异化产品策略。2020 年全年，传统油烟机、燃气灶收入仍小幅提升，蒸烤一体机成为新增长极（同比+196%，收入达 3.8 亿），并打造洗碗机、集成灶增长点（分别同比+62%/+22%，收入分别到 2.2/2.6 亿）。

    　　坚持高端产品定位，创新产品优化结构

    　　公司 2020 年整体毛利率为 56.2%，同比+1.9pct。其中，20Q4\21Q1 毛利率分别同比+1.9/+0.8pct）。2020 年公司坚持高端产品创新，持续优化产品结构，且高端产品及品牌力赋能渠道，高毛利渠道收入占比提升均对毛利率提升也有贡献。

    　　高举高打，营销推广继续发力、提升销售费用率2020 年公司期间费用率为 32.0%，同比+0.7pct（21Q1 期间费用率同比-0.7pct，且较 19Q1 提升 2.2pct）。主要由于全年销售服务及促销活动费用提升，销售费用率同比+1.6pct。

    　　公司线上零售及工程表现依然领先，线下有望继续迎来修复考虑到公司坚持高端定位及维持营销拉动力，我们调整了毛利率、销售费用率等指标，预测公司 2021-2023 年 EPS 为 2.02、2.30、2.59 元（21-22 年前值 2.08、2.38 元），截至 2021 年 4 月 27 日，行业可比公司 2021 年 Wind一致预期平均 PE 为 17.4x。行业短期驱动力来自于地产后周期恢复，而中长期来看产品稳定更新、品类创新拓展，我们认为公司品牌优势突出，且持续投入高端产品研发及创新，未来厨电新阶段中有望保持优势。公司品牌影响力或继续赋能多元渠道，有望保持较高增长质量。认可给予公司 2021 年21x PE，对应目标价格 42.42 元（前值 45.76 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧、原材料等价格不利波动、地产周期影响大于预期。