泸州老窖(000568)：产品结构持续优化 2020Q1经营持续向好

　　事件：

    　　公司公布2020年报及2021年一季报，2020年实现营业收入166.53亿元，同增5.28%，归母净利润60.06亿元，同增29.38%。21Q1实现营业收入50.04亿元，同增40.85%，归母净利21.67亿元，同增26.92%。

    　　点评：

    　　2020年业绩完美收官，略超预期。其中20Q4营收、归母净利分别为50.54、11.90亿元，同增16.45%、40.59%，产品控货挺价效果明显。按产品分类来看，其中2020年中高档酒、其他酒类分别实现收入142.37、22.11亿元，同增15.33%、-32.41%，占比85.49%、13.28%，同比+7.45、-7.40pcts，而且中高酒吨位价实现17.07%的增长，产品结构持续优化，国窖1573需求强盛以及特曲提价为收入增长提供主要贡献，产品力强。2020年产品销售毛利率为83.05%，同增2.43pct，产品结构优化削弱新会计准则对毛利率不利的影响。销售费用率为18.56%，同减7.91pct，毛销比扩大，经营向好。

    　　管理费用率为5.59%，同减0.01pct，相对稳定。

    　　2021Q1业绩超预期，在高端酒中表现优异，公司整体经营向好。2020Q1延续2020Q4势头，业绩实现超预期，同比2020Q1增长40.85%,与2019Q1相比增长20.01%。2021Q1销售费用率、管理费用率较为平稳；税金及其附加同比增加绝对额4.39亿元，同增超过200%，是造成归母净利润增速慢于营收的主要原因。销售回款211.76亿元，同增224.28%，将2020Q4与2021Q1回款加总同比仍然增加14.11%，公司回款良好。

    　　国窖1573批价仍有提价空间，看好公司“十四五规划”的完成。根据渠道反馈，经销商打款有序，国窖1573当前批价达到890-900元左右，仍有提价空间，渠道库存处于低位；线上终端成交价稳定在1000元以上，终端对千元价格带的白酒的接受度有所提高，因此，持续看好国窖品牌释放对收入的提升以及“十四五规划”的完成。

    　　盈利预测：根据公司最新年报及计划，我们调整公司盈利预测及目标价。我们预计公司2021-2023 年收入分别为210.22/261.18/316.77亿元，同增26.24%/24.24%/21.28%;净利润分别为731.2/930.5/116.54亿元，同增21.75%/27.27%/25.24%；对应PE为52.68/41.40/33.05倍。目标价304.90元。

    　　风险提示：市场资金偏好发生转变；新品推出效果不及预期；酱酒热对浓香型白酒的挤占。