中国卫通(601698)：我国高轨卫星互联网运营商 “十四五”公司国内业务收入有望稳定增长

　　事件：公司4 月27 日公告，2020 年公司营收27.10 亿元（-0.87%），归母净利润4.89 亿元（+9.49%），毛利率36.04%（-3.84pcts），净利率23.84%（-1.39pcts）。

    　　投资要点：

    　　公司海外收入出现一定下滑，拟定增33 亿元奠定高轨卫星通信应用拓展基础

    　　2020 年，公司营业收入（27.10 亿元，-0.87%）略有下降，毛利率（36.04%，-3.84pcts）出现一定下滑并创下2014 年以来新低，公司利润总额（7.41 亿元，-8.18%）有所下降，我们认为主要原因系公司境外的广播电视和卫星传输服务收入规模（7.12 亿元，-24.86%）及毛利率（25.22%，-15.94pcts）均出现一定下降，同时公司对中星9A 卫星计提0.42 亿元资产减值所致。根据公司负责海外业务的子公司亚太卫星年报披露，公司海外收入下滑的主要原因为某区域主要客户因自身业务调整的需要在合同到期后不续约，同时新冠肺炎疫情对市场环境产生了影响，导致转发器使用量及价格比去年同期下跌所致。而受到公司持股比例（公司持股比例42.86%）较少的子公司亚太卫星净利润（2.06 亿元，-35.36%）下滑幅度较大等因素影响，公司2020 年少数股东损益（1.57 亿元，-35.34%）有所下降，导致公司归母净利润增速（+9.49%）与净利润增速（-6.33%）差异较大。

    　　同时，公司于2020 年12 月披露公司子公司亚太通信与航天科技五院、长城香港及火箭研究院就成立合资公司及亚太6E 卫星相关事项订立投资合作协议书，据此合资公司将采购亚太6E 卫星，并将通过亚太6E 卫星为亚太地区提供卫星通信服务。我们认为，亚太6E作为高通量卫星，未来公司有望基于亚太6E 提供相对较高性价比和质量的高通量卫星服务，助力公司境外广播电视和卫星传输服务业务收入恢复增长。

    　　另外，公司还在2020 年末发布了非公开发行A 股票预案，拟通过非公开发行募集资金不超过33 亿元，用于中星6D 卫星项目、中星6E 卫星项目、中星26 号卫星项目以及补充流动资金。其中，中星6D 卫星是中星6A 的接替卫星，并加大了Ku 频段资源；中星6E 卫星用于接替中星6B、并新增了Ku 频段多波束资源，一方面可以从业务、覆盖范围和波束等方面满足业务开展需求，实现业务接续、平稳过渡，另一方面也可以提升公司的通信卫星资源和性能，满足广电客户未来开展8K 业务的需求；中星26 号卫星搭载Ka 频段载荷，能够开展星地一体化统筹设计和布局，实现Ka 频段大容量宽带卫星与相应地面系统的无缝互联，实现其承载业务的全面落地，进一步完善我国卫星宽带网络体系，带动卫星宽带应用发展。以上三个项目建设周期均为三年，我们认为，公司募集资金拟投向的三个项目的推动将为公司在我国超高清卫星广播电视、高轨卫星互联网应用领域的拓展奠定核心基础，有望逐步提高公司高轨卫星通信应用市场（航空互联网、海洋互联网等）的拓展速度，公司“十四五”后期收入的增速有望得到一定提升。

    　　研发费用快速增长，公司2021 年预计关联销售额出现大幅增长费用方面，2020 年，公司销售费用（0.41 亿元，-19.75%）下降明显，主要系本期受疫情影响，部分营销活动取消或推迟所致；管理费用（1.79 亿元，-7.35%）有所下降，主要系公司因疫情享受阶段性社会保险费减免政策，同时受疫情影响，公司发生的差旅费及业务招待费等有所减少所致。总体来看，公司2020年三项费用率（7.10%，-0.72pcts）下降明显。另外，2020 年公司研发费用（0.87 亿元，+17.00%）快速增长，主要系卫星应用相关研发项目投入增大所致，我们认为研发费用的加大投入将有助于公司在卫星通信应用市场的拓展。

    　　现金流方面，报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额（20.44 亿元，+4.11%），主要系本期收到其他与经营活动有关的现金增加；筹资活动产生的现金流量净额（-1.92 亿元,-132.82%）。主要系公司 2019年收到首次公开发行股票募集资金。

    　　其他财务数据方面，报告期末，公司披露2021 年，为航天科集团及下属单位等关联方预计提供空间段运营服务（主要包括向航天恒星科技有限公司和彩虹无人机科技有限公司等公司提供卫星空间段运营服务）、其他销售商品或提供劳务（主要包括向四川航天神坤科技有限公司等公司销售宽带卫星终端设备及宽带卫星流量服务等）的关联交易额（2.30 亿元，+200.81%）将大幅增长，或预示公司2021 年在卫星通信部分领域的订单较2020 年出现较大幅度的增长，建议重点关注公司在这些领域的收入拓展。

    　　另外，公司在2020 年9 月底公告，为拓展基于宽带卫星的航空互联网业务，为航空领域提供宽带卫星接入和互联网信息服务,公司以自有资金7,500 万元与国华卫星基金共同出资设立星航互联，结合公司在2020 年7 月为我国第一架高速卫星互联网飞机提供了高通量卫星资源 ，2020 年4 月公司子公司鑫诺公司“海星通”高通量卫星海洋服务产品正式上线以及2020 年底公司募投项目预案中的表述来看，我们预测，未来基于高通量卫星的航空互联网、海洋互联网将成为公司未来在高轨卫星互联网应用领域的重点拓展方向，以上两大业务也有望成为公司“十四五”时期的重要业绩增长点之一。

    　　我国高轨卫星通信运营商，“十四五”公司国内业务收入有望稳定增长公司是航天科技集团从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是我国唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业，被列为国家一类应急通信专业保障队伍，公司通过运营管理各类通信广播卫星为客户提供卫星空间段运营及综合信息服务等相关应用服务，主要业务流程包括卫星网络申报、协调及维护；卫星项目建设；卫星测控管理；业务运行管理；卫星转发器出租出售；宽带运营管理；综合信息服务。

    　　目前，公司拥有自主可控、体系完备的通信广播卫星资源、频率轨道资源和地面站网资源，截至2020年 12 月31 日，公司运营管理着 15 颗商用通信广播卫星，具备7×24 小时全天候高品质服务和同时监视管理400 套以上电视节目的能力，拥有国内唯一商用卫星干扰排查系统。公司广播通信服务覆盖中国全疆域、周边及“一带一路”主要区域，全球网服务覆盖范围超过全球 95%的海上航线，首颗Ka 高通量卫星中星 16 号覆盖我国90%以上的国内空中航线，以及我国中部、东部和近海区域。公司着力打造海洋、航空等“N”个行业应用平台，重点发展“感传智用”信息系统集成服务，推动航天特色综合信息服务加快发展。

    　　根据2020 年12 月我国广电总局组织编制的《广播电视技术迭代实施方案（2020-2022 年）》中披露，我国将在2020-2022 年间推进卫星传输系统升级以及推进卫星直播系统升级，具体措施包括实施卫星地球站高清超高清传输能力建设，升级卫星节目集成加密平台和卫星传输上行系统，满足高清、超高清以及 Ka频段卫星传输技术试验等业务上星需要；在2022 年底，基本实现中央和省级卫视节目在直播卫星高清同播，推动其他省级频道和少数民族语言节目高清同播。开展直播卫星与卫星互联网的技术融合应用研究等等。我们判断，“十四五”期间，我国超高清广播电视的推广，有望促使公司国内的卫星广播电视和卫星传输服务业务增速得到进一步提高。短期来看，公司现在已经拥有的中星16 号等高通量卫星资源，可以逐步引领传统卫星通信应用市场的升级，拓展航空航海互联网市场应用，公司国内收入整体有望保持稳定增长，而中长期来看，伴随公司未来中星6D、中星6E 以及中星26 号等空间基础设施的建设，公司高通量卫星通信资源的扩充，均有望助力公司在基于高轨卫星互联网的多个新卫星通信应用领域市场的快速拓展，公司收入增速有望得到提升。

    　　投资建议

    　　我们认为，公司是航天科技集团从事卫星运营服务业的核心专业子公司，具有国家基础电信业务经营许可证和增值电信业务经营许可证，是国内目前唯一拥有通信卫星资源且自主可控的卫星通信运营企业，具体观点如下：

    　　① 公司作为A 股中唯一的高轨卫星通信运营上市公司，具有一定的稀缺性；②“十四五”期间，伴随我国高清超高清卫星电视传输需求的增长，公司传统卫星广播电视和卫星传输服务业务有望保持稳定增长。而公司目前已经开始逐步在航空航海等高轨卫星互联网应用领域布局，有望逐步为公司挖掘新的业绩增长点；

    　　③ 未来公司有望凭借基于亚太6E 提供相对较高性价比和质量的高通量卫星服务，助力公司境外广播电视和卫星传输服务业务收入恢复增长；

    　　④ 公司拟募集资金投向的三个项目，将为公司在我国超高清卫星广播电视、高轨卫星互联网应用领域的拓展奠定核心基础，有望逐步提高公司高轨卫星通信应用市场（航空互联网、海洋互联网等）的拓展速度，公司“十四五”后期收入的增速有望得到一定提升。

    　　基于以上观点，我们预计公司2021-2023 年的营业收入分别为28.79、31.79 亿元和35.87 亿元，归母净利润分别为5.15 亿元、5.67 亿元及6.27 亿元，EPS 分别为0.12 元 、0.12 元、0.13 元，当前估价分别对应141 倍、134 倍及121 倍PE。

    　　风险提示：卫星发射存在失败风险；卫星在轨工作中存在出现故障的风险；国内外卫星通信市场开拓不及预期。