三一重工(600031)：业绩符合预期 龙头阿尔法持续强化

　　事件：2021Q1 公司收入333.28 亿，同比+93.00%；归母净利润55.38 亿元，同比+146.16%，位于此前业绩预告中值水平；扣非后净利润为52.52 亿元，同比增长169.61%。

    　　投资要点

    　　Q1 挖机引领行业高速增长，龙头强阿尔法持续强化21Q1 行业挖机销量（含出口）达12.7 万台，同比+ 84.96%；起重机销量1.9 万辆，同比+ 75.75%，大吨位起重机排产至下半年；混凝土泵车、搅拌车，与同为后周期品种的起重机保持高速增长。公司21Q1 收入同比+93%大幅高于行业，市场竞争力及份额持续提升。2020 年公司挖机国内份额达28%稳居第一，多年保持年均提升2pct 态势，混凝土泵车双寡头地位稳固，起重机份额快速拉升。基于工程机械行业规模效应显著，龙头在产品、渠道及品牌的先发优势，我们预计公司主要产品份额仍将稳步提升。

    　　盈利能力环比提升，研发力度持续加大

    　　Q1 公司盈利环比提升。21Q1 单季综合毛利率29.83%，同比/环比+1.66/+1.34pct；归母净利润率16.52%，同比/环比+3.82pct/+1.10pct，我们判断主要系公司规模效应提升，以及在采购、制造等层面成本控制能力强化。

    　　加大研发布局未来，国际化+数字化更加值得期待。21Q1 单季期间费用率11.75%，同比-1.68pct。其中，财务费用率同比-2.25pct，主要系汇兑损益大幅增长。公司研发投入力度持续加大，Q1 单季研发费用14.23 亿，研发费用率4.25%，同比+0.60pct：①国际化：2020 年公司海外微挖增长90%，海内外份额提升与公司推出新款、爆款产品能力密切相关。②数字化：2021 年公司计划整体完成灯塔工厂1.0 改造（20 余家），原有灯塔工厂（3-5 家）将上线到2.0 阶段，21Q1 公司在建工程54.89 亿，同比+268.39%，环比+46.65%，随着数字工厂建设推进，我们预计公司净利率、人均产值长期上行。

    　　行业景气持续性有望超预期，竞争格局不断优化针对市场担心的景气度及价格战问题，我们认为：

    　　1、本轮周期景气拉长，波动性弱化。CME 预计4 月挖机销量同比+10%，1-4 月累计增速至55%。3 月小松挖机开工小时同比+7.7%，下游设备客户平均回收期2-3 年，项目开工需求持续旺盛。我们预计21 年行业挖机增速15%-20%，后周期产品起重机、混凝土机械增速20%以上；2021 年底国四法规切换带动更新需求，预计同比微升微降；未来几年行业周期波动预计个位数，较上一轮周期显著弱化。2025 年后有望进入下一轮大更新周期。

    　　2、行业竞争风险可控，利润率可以维持：①行业集中度提升：2011 年挖机行业CR3 为33%，2020 年升至56%，龙头话语权加大，竞争风险可控。②中小厂商降价空间有限：龙头利润率较高，行业降价对中小厂商将是存亡问题。③部分机种已经涨价。

    　　受原材料钢材涨价、下游需求旺盛影响，21Q1 行业搅拌车、泵车已经涨价，塔机等需求旺盛集中也存在涨价动力，行业竞争良性。建议积极关注受益行业集中度提升、全球化推进的强阿尔法。

    　　盈利预测与投资评级：基于行业高景气持续，我们上调2021-23 年净利润至200/226/246 亿（前值为192/214/234 亿），当前市值对应2021-23 年PE 为13/12/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济下行；行业周期波动；行业竞争加剧；国际化及数字化战略不及预期。