山西汾酒(600809)年报及季报点评:Q1净利润同比增78% 省外高增长

类别:公司 机构:群益证券(香港)有限公司 研究员:顾向君 日期:2021-04-30

  结论与建议:

      业绩概要:2020 年实现营收 139.9 亿,同比增 17.6%,录得净利润 30.8亿,同比增 56.4%。4Q 实现营收 36.2 亿,同比增 33%,录得净利润 6.2 亿,同比增 140.4%。

      2021Q1 实现营收 73.3 亿,同比增 77%,录得净利润 21.8 亿,同比增 78%。

      分红方案:每 10 股送 4 股并派发现金股利 2 元通过多方面深化改革,优化治理,持续推进全国化市场布局策略,2020年公司取得优异成绩,全年汾酒实现营收 126 亿,同比增 22.6%,实现量价齐升,其中,青花系列维持高增长,收入增速超 30%。4Q 单季度,汾酒实现营收 32.2 亿,同比增 39.5%。“汾酒+竹叶青”双轮驱动效果初步显现,报告期配制酒实现收入 6.5 亿,同比增 19%;系列酒收入 5.7 亿,同比下降 36%。毛利率来看,由于收入准则调整,运费由销售费用调整至营业成本,报告期毛利率同比下降 1.21%至 72.15%,对应销售费用率同比下降 5.08pct 致使综合费用率下降 4.52pct 至 23.69%。

      2020 年依托“1357”市场布局策略,公司逐渐搭建起“31 个省区+10 个直属管理区”的营销构架,全国化布局提档加速,可控终端网点数量突破 85 万家,省外实现收入 78.5 亿,同比增 32%,长江以南核心市场增速超 50%,4Q 省外收入 22 亿,同比增 58%,收入占比达 62%。

      2021Q1 公司业绩超我们预期。一方面,省外市场扩张使一季度省外市场实现营收 43.5 亿,同比增 108.4%,另一方面,今年春节较晚,公司提前布局春节档,终端促销效果良好;此外,2020Q1 受疫情影响,扣除消费税影响,收入利润应均为个位数增长,形成较低基期,综合作用下,1Q汾酒实现收入 68.4 亿,同比增 79%,以竹叶青为代表的配制酒收入 3.2亿,同比增 150%,系列酒收入 1.2 亿,同比下降 27%。费用端,受销售费用率下降影响,综合费用率下降 5.57pct 至 21.06%。

      2021 年是公司“十四五”计划的开局之年,也是汾酒实现复兴的关键时期。产品上,我们认为公司在深化改革的基础上,将进一步强化品牌建设质量,完善和优化产品结构,维持“抓两头、带中间”的产品策略,青花 20、青花 30 两款主销产品分离运作,坚持高端化的模式,持续千元带大单品青花 30 复兴版的消费者培育,推进巴拿马系列星火计划,强化腰部产品发展,并实现普通汾酒稳步增长。系列酒方面完善规划和产品布局,配置酒上,继续构建大健康产业构架,强化“双轮驱动”效果。

      渠道上,优化和加强渠道管理,继续提升终端基础建设。

      一季度末公司合同负债余额 29.3 亿,环比仅小幅下降 1.77 亿,2Q 尽管面临传统淡季,公司业绩仍有望保持快速增长,全年来看,随着全国市场布局不断深入和品牌构建优化,公司有望实现 30%的营收增长目标。预计 2021-2022 年将分别实现净利润 42 亿和 53 亿,分别同比增 36%和 27%,EPS 分别为 4.82 元和 6.11 元,当前股价对应 2021-2022 年 PE 分别为 81倍和 64 倍,维持“区间操作”的投资建议。

      风险提示:省外扩张不及预期,行业竞争加剧,费用投放超预期