太阳纸业(002078)：业绩符合预期 产能扩张内生提效促成长

　　事件：

    　　公司公告一季报，2021 年一季度实现营业收入76.43 亿元，同比增长37.66%；归母净利润11.08 亿元，同比增长106.71%；扣非净利同比增长119%。

    　　评论：

    　　1、业绩符合预期，量价齐升带动收入增长

    　　一季度造价行业整体高景气的背景下，随着公司新产能于去年下半年投产后陆续释放，新增浆纸产能140 万吨，带动Q1 收入实现较好增长，市场份额进一步提升。公司通过山东、广西、老挝三大基地构建起了有太阳纸业特色的“林浆纸一体化”系统工程，“三大基地”相关项目的稳步推进：截至一季度末，公司老挝120 万一吨造纸项目已全部投产；广西北海“林浆纸一体化”项目一期（55 万吨/年文化用纸、15 万吨/年生活用纸、配套80 万吨/年化学木浆、60 万吨/年化机浆项目）预计将于2H21 至1H22 投产。

    　　2、降本增效费用控制优化，单季净利率创历史新高Q1 公司毛利率同比下降1.15pct 至23.44%，与19Q1 相比提升5.7pct。我们认为，在今年建党100 周年的背景下有望提振文化纸需求，禁废令全面执行，行业供求格局整体向好，预计纸价中枢将高于去年。而随着公司纸浆一体化布局持续完善，木浆自给率有望进一步提升，夯实盈利领先优势。费用控制方面，销售、管理+研发、财务费用率分别同比降5pct、1.9pct、0.5pct，带动公司一季度净利率同比提升4.8pct 至14.5%，达历史以来最高水平。由于收入规模提升，以及去年疫情低基数影响，一季度公司经营活动现金流量净额同比583%，整体盈利稳健向好。

    　　3、成本优势持续强化，维持“强烈推荐-A”评级太阳纸业作为文化纸行业龙头，造纸行业集中度提升后，公司深化差异化竞争战略。我们认为成本上行将进一步凸显龙头优势，公司海外布局领先、广西北海基地有望进一步巩固成本优势。产能项目扩张持续打造新增长点，看好公司文化纸、包装纸市场份额提升趋势。预计公司2021 年、2022 年归母净利润分别为38.3亿元、43.8 亿元，同比分别增长96%、14%，目前股价对应2021 年PE 为11x，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争加剧。