涪陵榨菜(002507):收入增长符合预期 产能扩充与品牌投入为长期业绩保驾护航

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:陈彦彤/叶倩瑜 日期:2021-04-30

  事件:涪陵榨菜(002507.SZ)公布2020 年度报告和2021 年一季报,公司2020年实现营业收入为22.73 亿元,yoy+14.23%;归母净利润7.77 亿元,yoy+28.42%;公司2021Q1 实现营业收入7.09 亿元,yoy+ 46.86%;净利润2.03 亿元,yoy+22.73%;扣非后归母净利润2.01 亿元,yoy+27.82%,公司业绩增长符合市场预期。

      渠道开拓/产品提价推动营收稳健增长:2020 年公司实现营收22.73 亿元,yoy+14.23%,2020Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营收4.83/7.14/6.01/4.74 亿元,yoy-8.33%/ +27.80%/+15.88%/+23.15%,营收增速表现亮眼主要源于公司渠道开拓和产品提价:1)分产品来看,2020 年榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收19.75/1.00/1.54 /0.42 亿元,yoy+15.32%/-9.62%/+21.54%/+12.5%,其中榨菜、萝卜、泡菜产品量/价yoy 分别为+14%/+1%、-11%/+2%、+11%/+10%,泡菜价格提升推动其营收增加;2)分区域来看,2020 年公司在华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南出口yoy分别为+12%/+22%/+19%/+9%/+8%/+18%/ +34%/+8%/+54%,公司2020 年设立国际贸易公司推动出口收入增速显著;3)分渠道来看,公司2020 年经销商858 家,yoy+48%,渠道进一步下沉。

      市场推广增加,净利率小幅下降: 20 年全年/21Q1 公司分别实现归母净利润7.77/2.01 亿元,yoy+28.42%/27.82%,2020 年利润端增速高于营收增速,主要源于公司2020 年6 月开始的产品提价和费用控制。1)成本端,公司20 年全年/21Q1 毛利率分别为58.26%/60.07%,yoy-0.35%/+2.47%,在2021 年春节期间青菜头收购价格大幅上涨的背景下,毛利率维持高位主要源于公司对原材料的锁价,未来公司作为行业龙头,能够实现低于市场平均水平的采购成本,具备一定的风险抵抗能力;2)费用端,2020 年公司销售费用/管理费用/财务费用率分别为16.19%/2.53%/-1.51%。其中21Q1 销售费用率为24.17%,同比/环比+8.27pcts/+6.19pcts,主要源于市场竞争加剧所带来的品牌和人力投入增加。

      产能扩充、品牌/人力投放与渠道拓展助力长期业绩增长:1)产能扩充,公司现有泡菜产能3.4 万吨,榨菜产能达16 万吨,2021 年1 月惠通榨菜生产线正式投产,2021 年公司计划建设20 万吨榨菜产能项目,产能扩充持续推进;2)品牌/人力投放,2021 年1 月公司加大广告投放力度,同时改进业务团队的薪酬考核模式,强化了奖励和竞争制度,销售团队积极性进一步提升;3)渠道端开拓,公司大力拓展餐饮渠道,积极推进B 端放量。

      盈利预测、估值与评级:考虑到公司产品结构升级,我们上调2021-2022 年净利润预测分别至8.88 亿元(上调3.0%)和11.38 亿元(上调16.2%),并引入2023 年净利润预测14.53 亿元。当前股价对应2021/22/23 年PE 分别为37x/29x/22x,维持“买入”评级。

      风险提示:原材料价格波动风险,行业竞争高于预期。