浙江鼎力(603338)：1Q21收入高增 规模效应或对冲毛利率下行风险

　　投资要点：

    　　多方因素拖累2020 盈利。公司2020 年收入29.57 亿元，同比增长24%，归母净利润6.64亿元，同比下降4%，略低于市场预期。受产品结构调整（低毛利率的臂式产品收入占比达到19%，较2019 年占比提高7ppt），以及核心客户售价折扣影响，2020 公司毛利率34.9%，同比下降2.2ppt，净利率22.5%，同比下降2.6ppt。受益于臂式产品的放量以及制造业的复苏，1Q21 公司收入达到8.41 亿元，同比增长105%，归母净利润为1.70亿元，同比增长40.0%。

    　　臂式产品加速放量，规模效应或对冲毛利率下行风险。2020 年公司臂式产品收入5.66 亿元，同比增长94%，销量1399 台，同比增长73%。我们认为公司臂式产品台单价的提高一方面来自于新臂式产品定位更加高端，另一方面来自于电动系列均价高于传统产品。由于臂式产品刚开始导入市场，毛利率处于低位爬坡期，而原材料价格自4Q20 以来上涨较多，我们认为公司2021 年毛利率存在下行压力。但是，随着臂式产品2021 年的持续放量，我们预计其产生的规模效应将对冲毛利率下行风险，期间费用率的可能下降或将有利于公司维持稳定的净利率。

    　　“双反”调查尚无结论，但海外需求复苏确定。2021 年3 月，美国商务部决定对进口自中国的移动式升降作业平台和组件发起反倾销和反补贴调查（“双反”）。调查产品主要包括臂式升降机、剪叉式升降机和伸缩臂叉装车及其组件。公司海外销售的主要市场为美国，2019 年以前公司海外收入占总收入比超过50%。公司对美国销售主要依靠美国参股公司CMEC 进行，主要产品为桅柱和剪叉类产品。我们认为公司产品具备国际竞争力，“双反”尚无结论的情况下并不影响公司的销售。同时，在继续零利率和宽财政政策下，我们认为美国市场2021 年有望强势复苏，直接利好对美销售的高空作业平台公司。

    　　估值与评级。考虑到毛利率的下行压力，以及美国“双反”调查的不确定性，我们下调2021-2022 年盈利预测，同时引入2023 年预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为10.16/13.75/16.82 亿元（前次2021-2022 年预测为13.90/16.39 亿元）。2021-2023年EPS 为2.09 元、2.83 元、3.46 元。按照最新收盘价90.60 元（2021/4/28），2021年PE 为43 倍。尽管下调盈利预测但我们依然维持“买入”评级，主要基于以下三点原因：

    　　1）完备的产品谱系，特别是2020 年以来推行的电动系列产品，在全球市场具备领先地位；2）2020 年完成德国Teupen 部分股权收购后，公司已经形成横跨欧美的营销网络；3）高附加值的臂式产品2021 年有望放量。

    　　风险提示。中美贸易摩擦加剧、国内市场价格战、新产品放量不及预期