汇川技术(300124)：通用自动化、新能源汽车相关业务收入高增

　　2020 年营收同比增55.76%，归母净利润同比增120.62%。2020 年，公司实现营收115.11 亿元，同比增55.76%；综合毛利率38.96%，同比增1.31pct；归母净利润21 亿元，同比增长120.62%。2020 年利润分配预案：每10 股派发现金红利3.6 元（含税）并转增5 股。

    　　净利润增速高于收入增速主要源于：（1）2020 年公司毛利率同比增1.31pct；（2）2020 年公司期间费率同比降5.48pct。

    　　2020 年期间费率同比明显下降。2020 年，公司期间费率21.02%，同比降5.48pct。销售费率、管理费率、研发费率、财务费率均不同程度下降。

    　　具体来看：

    　　（1）销售费率7.57%，同比降0.91pct。（2）管理费率5.04%，同比降0.69pct。

    　　（3）财务费率-0.48%，同比降1.19pct。（4）研发费率8.89%，同比降2.69pct。

    　　2020 年第四季度营收同比增37.50%，归母净利润同比增96.73%。2020 年第四季度，公司实现营收34.13 亿元，同比增37.50%；综合毛利率38.04%，同比增1.61pct；归母净利润6.02 亿元，同比增96.73%。

    　　净利润增速高于收入增速主要源于：（1）毛利率同比增1.61pct;（2）期间费率同比降3.82pct。

    　　2020 年第四季度期间费率同比下降。2020 年第四季度，公司期间费率20.70%，同比降3.82pct。财务费率、管理费率、研发费率均不同程度下降，销售费率上升。

    　　具体来看：

    　　（1）销售费率8.94%，同比增0.61pct。（2）管理费率4.90%，同比降0.62pct。

    　　（3）财务费率-1.26%，同比降1.80pct。（4）研发费率8.12%，同比降2.01pct。

    　　2021 年第一季度营收同比增120.53%，归母净利润同比增274.66%。2021年第一季度，公司实现营收34.13 亿元，同比增120.53%；综合毛利率39.34%，同比增0.81pct；归母净利润6.46 亿元，同比增274.66%。

    　　净利润增速高于收入增速主要源于：（1）毛利率同比增0.81pct;（2）期间费率同比降10.35pct；（3）软件退税同比增加，公允价值变动收益增加。

    　　2021 年第一季度期间费率同比下降。2021 年第一季度，公司期间费率20.40%，同比降10.35pct。财务费率、管理费率、研发费率、销售费率均不同程度下降。

    　　（1）销售费率6.70%，同比降1.84pct。（2）管理费率4.93%，同比降2.43pct。

    　　（3）财务费率-0.14%，同比降1.01pct。（4）研发费率8.92%，同比降5.07pct。

    　　公司同时公告，长效激励持股计划，滚动设立三期独立存续的持股计划，首期持股计划不超过200 人，涵盖高管及其他核心人员等，资金来源为业绩激励基金。2021 年净利润考核目标为28 亿元。我们认为，持股计划将为业务增长进一步注入驱动力。

    　　细分业务板块看：

    　　（1）通用自动化：2020 年实现收入53.15 亿元，同比增63%。2021 年第一季度实现收入19.04 亿元，同比增146%。

    　　公司执行“上顶下沉”、“行业+区域协同”的营销策略，抓住了“结构化增长”、“国产化进程加速”带来的市场机会；细分产品来看：

    　　通用变频器2020 年收入21.23 亿元，2021 年第一季度收入为6.67 亿元；通用伺服系统2020 年收入18.43 亿元，2021 年第一季度收入8.05 亿元；PLC&HMI2020 年收入4.23 亿元，2021 年第一季度收入1.35 亿元；电液系统（含伊士通）2020 年收入6.70 亿元，2021 年第一季度收入2.12 亿元。

    　　（2）新能源汽车电驱&电源系统：2020 年实现收入11.02 亿元，同比增69%。2021 年第一季度实现收入3.46 亿元，同比增286%。造车新势力销售放量，公司新能源乘用车电机、电控产品销售收入同比取得快速增长；（3）电梯业务（含贝思特并表贡献）：2020 年实现收入43.44 亿元，同比增54%。2021 年第一季度实现收入9.21 亿元，同比增53%。公司进一步巩固领先地位。

    　　盈利水平方面，主要板块毛利率不同程度提升，我们认为，公司管理变革拉动采购降本，业务快速增长的规模效应等，共同拉动了毛利率的提升。

    　　（1）变频器类：2020 年毛利率46.95%，同比增1.65pct；（2）运动控制类：2020 年毛利率48.74%，同比增2.39pct；（3）控制技术类：2020 年毛利率52.30%，同比增7.22pct；（4）新能源汽车&轨交类：2020 年毛利率23.53%，同比增3.12pct；（4）贝思特产品类：2020 年毛利率26.38%，同比增2.38pct。

    　　2021 年，公司经营目标：收入同比增30%至50%，归母净利润同比增30%至50%。公司规划：

    　　（1）通用自动化业务：加大CNC、机器视觉、DDL 电机等产品的市场拓展，提升公司综合解决方案能力；（2）电梯电气大配套业务：加大在欧洲及俄罗斯市场的业务投入，打开欧标区市场空间；着力提升电气工厂及控制系统的EMS 能力，成为跨国企业OEM/ODM 业务的首选合作伙伴；以城市为中心积极布局电梯后服务市场，提升一线城市覆盖率；

    　　（3）新能源汽车电驱&电源系统业务：以联合动力为主体进行新能源汽车业务的管理运营，优化业务框架。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司2021-2023 年归属母公司净利润分别为30.11 亿元、40.04 亿元、52.84 亿元。对应EPS1.75 元、2.33 元、3.07 元。基于公司在工控细分领域的内资龙头地位，给予公司2021 年60-65 倍PE，对应合理价值区间105 元-113.75 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。工控行业竞争加剧导致毛利率下滑；新能源车乘用车客户拓展低于预期。