九洲药业(603456)：CDMO业务发展强劲 业绩增长超预期

　　事件：公司发布2020 年年报，公司2020 年实现营业收入26.47 亿元，同比增长31.26%；实现净利润3.80 亿元，同比增长60.31%；实现归母净利润3.81 亿元，同比增长60.05%；实现扣非归母净利润3.22 亿元，同比增长41.55%。其中，2020Q4 公司实现收入9.01 亿元，同比增长36.88%；实现净利润1.41 亿元，同比增长38.13%；实现归母净利润1.41 亿元，同比增长38.30%；实现扣非归母净利润1.11 亿元，同比增长31.63%。

    　　公司发布2021 年一季报，公司2021 年一季度实现营业收入8.56 亿元，同比增长118.66%；实现净利润0.95 亿元，同比增长193.21%；实现归母净利润0.94 亿元，同比增长190.92%；实现扣非归母净利润0.97 亿元，同比增长211.31%。业绩增长超预期。

    　　CDMO 业务表现强劲，技术实力不断提升+客户覆盖不断扩大+产能不断扩张共同推动收入高速增长：公司2020 年CDMO 业务实现收入19.5 亿元，同比增长51%。根据公司公告，截至2020 年底，公司承接的CDMO 项目，已上市项目16 个，处于Ⅲ期临床的项目40 个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有438 个。其中临床Ⅰ、Ⅱ期项目数量同比增长33%，为后续承接更多后端项目奠定基础。在技术层面上，公司在手性催化、酶催化、光化学技术、偶联技术平台、氟化学技术、连续反应等领域，均实现多个突破性进展。在产能扩张上，2020 年瑞博临海1.1 万平方米研发楼、瑞博杭州1.1 万平方米研发楼均投入使用，瑞博美国cGMP 中试车间投入建设，同时公司与杭州钱塘新区管委会签署CDMO 研发及制剂基地项目的投资协议、在台州购买287亩土地，为中长期产能扩张奠定基础。公司与诺华的合作深度不断加强，诺欣妥项目持续为公司CDMO 业务贡献较大的增量。根据诺华的20 年年报和21 年一季报，2020 年诺欣妥销售额24.97 亿美元，同比增长44%，21Q1 诺欣妥销售额7.9 亿美元，同比增长34%。诺欣妥作为诺华的重点品种，仍继续保持良好的增长趋势。

    　　特色原料药API 领域稳健发展，毛利率提升明显：公司2020 年API业务实现收入11.3 亿元，同比增长11.2%。瑞科复产后，公司抗感染类API 业务的收入（+51%）和毛利率（提高11 个百分点）均有明显提升。伴随公司对工厂自动化、智能化的不断改造升级，公司API 业务的毛利率提升明显，2020 年毛利率38.0%，同比提高3.8 个百分点。

    　　2020 年公司在特色原料药领域，有2 个研发产品实现商业化生产，预计在未来有望贡献增量。我们预计公司特色原料药业务未来会继续保持稳健的收入增长趋势。

    　　公司一季报业绩表现靓丽：公司21Q1 实现119%的收入增长，同时利润端得益于费用的良好控制，增速更快，21Q1 公司归母净利率11.0%，同比提高2.7 个百分点。公司21Q1 毛利率31.3%，同比有所下滑，我们预计一方面可能与20Q1 瑞科停产而21Q1 瑞科正常生产有关，另一方面可能与订单收入确认在季度之间的波动有关。21Q1公司各项费用率呈现下降趋势，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别下降0.7、10.7、0.4、1.2 个百分点。其中管理费用率下降服务较大，也与去年瑞科停产带来费用增加有关。

    　　投资建议：我们预计公司2021 年-2023 年的收入增速分别为35.6%、26.2%、24.7%，归母净利润增速分别为53.4%、31.5%、31.4%，成长性突出；维持买入-A 的投资评级，我们看好公司CDMO 业务长期发展前景。

    　　风险提示：订单数量增长不达预期、市场竞争加剧导致订单价格下降、行业景气度不及预期、公司业务拓展不及预期、海外疫情日益严重影响海外订单等